每經(jīng)AI快訊，2023年12月22日，浙商證券發(fā)布研報點評錦泓集團(tuán)（603518）。

一、一句話邏輯

Teenie Weenie作為中高端休閑龍頭品牌，品類豐富化、渠道精細(xì)化運營推動收入超預(yù)期，直營提效+渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化+財務(wù)費用降低推動利潤率提升超預(yù)期。

二、超預(yù)期邏輯

主要業(yè)績超預(yù)期來自Teenie Weenie品牌的收入增長及凈利率提升。

1)收入增長超預(yù)期：品類豐富化、渠道精細(xì)化運營推動

市場預(yù)期：公司在抖音等女裝排名已經(jīng)名列前茅、線下渠道總數(shù)也有所精簡，實現(xiàn)雙位增長有難度。

我們預(yù)測：

1）品類豐富化：計劃逐漸將客群及品類拓寬，擴(kuò)展通勤、社交、度假場景產(chǎn)品；并通過推進(jìn)產(chǎn)品集成開發(fā)，提升銷售轉(zhuǎn)化率。

2）渠道運營精細(xì)化：對于直營店鋪進(jìn)行精細(xì)化運營管理，有望推出多種店群以提升店效；針對不同的店群搭配不同的產(chǎn)品組合模式；抖音等渠道，也已根據(jù)細(xì)分客群需求開設(shè)多種店鋪類型。

由此，雖然門店數(shù)量不會大幅度增加，但憑借品類豐富、以及渠道精細(xì)化管理，我們認(rèn)為公司收入有望保持10%-15%增長水平。

2）利潤率提升超預(yù)期：直營提效+渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化+財務(wù)費用降低推動

市場預(yù)期：24年品牌服飾維持穩(wěn)定零售折扣率已經(jīng)不容易，凈利率較難提。

我們預(yù)測：出于以下驅(qū)動因素

1）直營提效：渠道+貨品精細(xì)化匹配帶來單店收入提升、從而正向費用杠桿下凈利率提升

2）渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化：公司近年加大對加盟渠道的重視，截至9/30TW擁有1123家門店，23Q1-Q3TW凈開82家加盟，凈關(guān)181家直營店，加盟收入占比持續(xù)上升，帶動公司凈利率提升

3）財務(wù)費用按年降低：23年底預(yù)計仍有8.9億金融負(fù)債，每年6月及12月各歸還1.5億，按年減少2000萬財務(wù)費用

由此，我們認(rèn)為：公司凈利率24年有望提升1pp至7%左右，中長期有望向行業(yè)平均的10%左右靠攏

三、檢驗與催化

月度零售數(shù)據(jù)；開店計劃逐步兌現(xiàn)；

四、研究的價值

與眾不同的認(rèn)識：市場認(rèn)為公司成長承壓，依據(jù)是當(dāng)下比較謹(jǐn)慎的消費環(huán)境以及對于電商渠道及加盟拓展的悲觀預(yù)期，我們認(rèn)為公司電商渠道增長具備可持續(xù)、高質(zhì)量的基礎(chǔ)，依然有望實現(xiàn)中雙位數(shù)以上增速的潛力；同時我們認(rèn)為更為嚴(yán)格的折率控制下渠道盈利能力有望持續(xù)改善，更多的加盟扶持以及公司優(yōu)秀的品牌沉淀也將給予加盟商更強的拓展信心。

2）與前不同的認(rèn)識：以前認(rèn)為公司價增存在一定壓力，依據(jù)是過去數(shù)年來自TW的吊牌價提升僅2%，現(xiàn)在認(rèn)為未來有望提升速度，依據(jù)是公司品牌力提升+折扣率持續(xù)收縮。

五、盈利預(yù)測及估值

預(yù)計23/24/25年公司收入44.4/50.4/56.9億元，同比+14%/13%/13%，歸母凈利2.7/3.6/4.5億元，同比+278%/+32%/+27%，對應(yīng)PE 12/9/7X，歷史估值8-13X，同業(yè)估值一般10-15X，其估值具備吸引力。

六、目標(biāo)價及空間

給予24年12X目標(biāo)PE，對應(yīng)45億人民幣目標(biāo)市值，目標(biāo)價13.00元/股，當(dāng)前對應(yīng)上行空間40%。

七、風(fēng)險因素

新品類市場反響不及預(yù)期；電商平臺政策變化。

(來源：慧博投研)

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，使用前請核實。據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。

(編輯 曾健輝)