每經(jīng)編輯 葉峰    

直播嘉賓：

黃岳 國泰量化投資部基金經(jīng)理

直播時間：

2024年1月3日

 

一、可以積極看待2024年行情

主持人：2023年已經(jīng)過去了，用一句話總結(jié)就是上半場很美好，但是下半場的顛簸有點多，從投資的角度來說，我們更關注2024年全新的行情，以及會存在哪些投資機會。首先，請黃總給我們簡單介紹一下，您覺得2024年的行情有哪些值得期待的呢？

黃岳：相比2023年，我覺得2024年會更積極樂觀一些。2023年國內(nèi)是一個弱復蘇的節(jié)奏，一季度的時候，由于各項和新冠相關的措施進行了調(diào)整，所以一季度經(jīng)濟向上復蘇的脈沖比較強。

但是在二季度，政府投資開始減力，地產(chǎn)仍然相對來說偏弱。另外，由于政府投資減力之后，基建和全年的出口壓力都比較大，另外一季度企業(yè)加速生產(chǎn)，但是下游消費和出口相對來說沒有那么強，到二季度的時候，就變成被動去進行庫存去化，到二季度末庫存水平已經(jīng)比較低了。

到三季度，尤其是7月底，政治局會議之后，預期又比較樂觀，地產(chǎn)很多相關的措施也開始出臺，三季度地產(chǎn)是往上走的，政府投資也開始進一步加力，所以相比二季度，三季度的環(huán)比是不錯的。

相比三季度，四季度環(huán)比有小幅下滑。在三季度一系列措施之后，地產(chǎn)修復了一兩個月，后面又開始往下走，但是四季度的出口和三季度的出口稍微好一些，所以經(jīng)濟的低點是在二季度。

政府投資，包括萬億國債里面，有大幾千億在12月份的時候才發(fā)行，發(fā)行之后可能就會形成實物工作量，所以2024年上半年政府投資應該還可以，另外還有一些城中村改造、一線城市的老舊小區(qū)棚改之類的，在這些方面還有一些增量。

從經(jīng)濟周期角度來看，24年的上半年應該是往上走的，但是斜率不清晰。斜率方面，一方面是看中央政府的負債到底能不能進一步增大，如果能增大的話，顯然斜率會更陡峭一些。另外，要看居民的信心修復，因為目前居民的超額儲蓄中，向上偏離的幅度是比較大的。換句話說，很多高凈值的人群，比如說企業(yè)家有大量的儲蓄沉淀在銀行，不愿意投資，也不愿意消費。這部分資金更多要看信心，只不過現(xiàn)在信心相對來說比較低迷。

如果24年政府投資和信心兩方面都具備的話，可能就會有一個比較強勁的復蘇。

再看一下A股市場，上證指數(shù)已經(jīng)連續(xù)下跌兩年，歷史上來看，上證指數(shù)還沒有連續(xù)下跌過三年。從年度規(guī)律角度來看，A股本來就是好兩年、壞兩年，年線收陽線的概率是很大的，只不過這個幅度不確定，一個看信心，一個是政府投資的力度。

二、2024年哪些賽道比較有機會？

主持人：黃總認為后續(xù)的行情還是要去看信心的修復。在這樣一個預期下，您覺得在2024年，投資者如何去選擇投資的賽道，或者說您覺得哪些賽道比較有機會？

黃岳：站在這個時點去展望一年，難度是比較大的，所以我覺得現(xiàn)在，第一，只能看哪一些板塊比較便宜、安全邊際比較高的。第二，是看主題性或者政策、產(chǎn)業(yè)趨勢上能夠支持的機會。第三，是看有哪些是不夠便宜或者周期還沒有走完的板塊，從相對收益角度來講，不會很看好這些行業(yè)。

從節(jié)奏上來講，一般A股每年都有一到三波比較大的行情，哪怕是比較差的年份，比如說像2018年初春節(jié)之前有一波指數(shù)行情，后面就再也沒機會了。包括剛才提到的經(jīng)濟周期應該還是復蘇的，還是往上走的，所以2024年可能至少有兩波比較大的機會。

第一波是年初附近，目前上證指數(shù)跌到2900點附近，我們看估值，應該說是完全超跌的。正常來講，春季容易產(chǎn)生春季躁動，因為大家對于新的一年有偏樂觀的預期、展望和期待，所以我覺得春季有可能有一波比較大的行情機會，這一波行情更多還是定義為超跌反彈以及對于后面行情的炒預期。如果行情的深度比較低的話，可能就是超跌反彈，估值修復就結(jié)束了；如果行情的縱深比較大，可能市場會對于“兩會”、中美關系又會有一些樂觀積極的展望，可能行情的長度和深度就會比較大。

第二波可能要等下半年，上半年基本面的改善沒有那么快，尤其是地產(chǎn)，可能大家還是會心存疑慮，如果大家都覺得房價永遠下跌的話，大家就不愿意買房，地產(chǎn)就會慣性繼續(xù)下滑。如果地產(chǎn)市場企穩(wěn)，尤其是一線市場開始出現(xiàn)價格的上行，大家都買漲不買跌，地產(chǎn)就會迎來復蘇，這塊可能有一個拉扯的過程，以及信心的修復也需要時間。

可能第二波的機會是基本面真正開始改善的時候，包括外部的流動性改善，比如說美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)向。目前一致預期美聯(lián)儲是上半年開始降息，早的話可能3月份就開始降息，這會導致全球宏觀和金融市場流動性開始緩解，這些都落地的時候，我覺得有可能要到二季度或者下半年，那個時候可能又有一波機會。這波機會的確定性和深度就會更大一些，因為是真正和基本面共振的一波機會。

1、醫(yī)藥

另外是行業(yè)板塊，目前有些板塊比較便宜了，比如像醫(yī)藥，經(jīng)歷了連續(xù)三四年的下跌，像仿制藥、創(chuàng)新藥，很多都是從2020年的年中開始下跌，CXO是從2021年的年中開始下跌，到目前為止，已經(jīng)經(jīng)歷了三年到四年多的時間，調(diào)整的幅度比較充分。

2、芯片

另外是芯片，目前已經(jīng)非常接近大周期的拐點，周期性下行可能已經(jīng)差不多了。芯片里面的細分賽道，包括消費電子已經(jīng)開始漲價了，價格本身就是這些大宗商品最具標準性的周期出清標志。所以，芯片板塊目前也接近周期性的尾聲，這種是屬于比較便宜的、可能是要進入下一輪上行周期的板塊。

3、地產(chǎn)、消費品

還有一些超跌的，比如地產(chǎn)、消費品，消費品主要還是看地產(chǎn)，因為消費本身就是居民收入的函數(shù)，居民收入也是經(jīng)濟的同步指標。中國的經(jīng)濟體一個是看出口、一個是看地產(chǎn)，出口相對來說受制于人，這也不是我們自己能夠左右的，更多還是看海外的經(jīng)濟周期，地產(chǎn)相對來說可能內(nèi)生性會更強一些，基本都是純內(nèi)部和內(nèi)循環(huán)的東西，所以大家更關注地產(chǎn)有沒有復蘇，如果有復蘇的話，地產(chǎn)相關的產(chǎn)業(yè)鏈，包括周期品，比如鋼鐵、建材、家電，這些都會受益。

另外，消費品目前屬于超跌，但是還不敢說下行周期已經(jīng)走完，因為現(xiàn)在還沒有看到任何高頻數(shù)據(jù)的改善，只能說是從時間、政策以及預期的角度，已經(jīng)比較接近周期的尾聲了。我覺得可能短期會有情緒性的估值修復，但是如果有大行情或者大機會，估計還要等經(jīng)營業(yè)績改善和大的高頻數(shù)據(jù)的改善，比如房地產(chǎn)投資額、拿地數(shù)據(jù)、房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)，這些還為時尚早。大機會可能要到下半年，但是上半年不排除會有估值修復的行情。

4、新能源

同樣類似的板塊還有新能源，新能源的估值已經(jīng)很便宜了，已經(jīng)屬于超跌了，但是下行的周期可能還沒有走完，還處于一個產(chǎn)能過剩的局面。不論是光伏，還是鋰電池，還是電動車下游的激烈競爭，都還面臨著出清。新能源真正的周期性下行結(jié)束，早的話也要等到二季度或者下半年，所以短期仍然是偏超跌反彈的機會。

5、周期品

另外是其他的周期品，包括最近幾年非常火的紅利、微盤股，我覺得這些風險比較大。像現(xiàn)在的紅利相關的投資，其實更多還是基于避險，大量的資金必須要在A股維持倉位，比如公募基金和有一些倉位下限的資管產(chǎn)品，包括保險等等投資久期偏長的資金，并不一定可能真的看好紅利?？赡芨嗍浅鲇诒茈U的需求，找不到景氣度上行賽道，從而被迫去選擇紅利盤防御性的板塊，畢竟有現(xiàn)金流的賽道去進行配置。

如果看今年的市場，我覺得這些板塊可能會遭遇資金的凈流出，包括從12月28日市場大幅反彈來看，紅利相關的板塊反而是逆勢下跌的，這個也能反映出資金的流向。如果真正看好經(jīng)濟和市場，我相信大多數(shù)人可能都不會配置防御性的板塊，而且一旦有邊際的變化，可能會調(diào)倉，去買入那些成長性或者業(yè)績彈性更大的板塊。

6、微盤股

另外是微盤股，微盤股最近幾年表現(xiàn)比較好，可能和整體的指數(shù)增強基金、量化基金的大行其道有關。最近幾年，尤其是2022年、2023年，主觀多頭的表現(xiàn)是比較差的，反而量化、指數(shù)增強仍然有比較穩(wěn)定的超額收益。雖然超額收益的水平在下降，但是大家可以看到微盤股有過幾次日內(nèi)的指數(shù)大幅回撤，這個時候，我們?nèi)绻粗笖?shù)增強產(chǎn)品的超額收益，其實也出現(xiàn)了比較大的兩極分化，有相當一部分比例的指數(shù)增強產(chǎn)品，在微盤股指數(shù)中出現(xiàn)大幅回撤的時候，自己的超額收益也出現(xiàn)了大幅回撤。這個標志著在微盤股的風格暴露是比較大的，可能并不是真正完全的Alpha，而是通過在微盤股上的一些風格的Beta暴露來獲取超額收益。

簡單地說，人多的地方少去，過去兩三年表現(xiàn)比較好的策略，我覺得可能要相對謹慎，過去兩三年可能下跌幅度比較大的一些板塊，尤其是一些周期已經(jīng)出清、即將迎來或者是已經(jīng)進入到上行周期的一些板塊，我覺得可以保持關注。

三、多重積極因素利好醫(yī)藥行情

主持人：剛剛黃老師提到要關注一些超跌的方向，我想到的是醫(yī)藥板塊，投資者也比較關心醫(yī)藥板塊的表現(xiàn)，最近醫(yī)藥板塊的表現(xiàn)還可以，像最早啟動的減肥藥大的熱點，包括近期一些CXO的表現(xiàn)都是逐步在修復的。醫(yī)藥賽道也是投資者比較關心的，接下來，請黃總講解一下醫(yī)藥板塊相關的投資機會，您覺得在2024年是否可以去布局？

黃岳：整體來看，從月度和周度的角度來講，可能醫(yī)藥和指數(shù)的相關性沒有那么強，所以醫(yī)藥很多時候并不是所謂的主線板塊，主線板塊一般都是和大盤共振的，是每一波脈沖式行情里面大家會聚焦的一些板塊。

相比正常的小庫存周期，比如四年左右的庫存周期，醫(yī)藥的周期要遠遠長于這個周期，所以醫(yī)藥可能和指數(shù)的行情表現(xiàn)出低相關性，甚至負相關性。這也是為什么很多投資者覺得醫(yī)藥有防御屬性，因為有時候市場表現(xiàn)不好的時候，醫(yī)藥反而表現(xiàn)比較好，更多還是因為醫(yī)藥自身的周期比指數(shù)或者一個正常四年左右的庫存周期、經(jīng)濟周期長。

醫(yī)藥一直是機構(gòu)非常喜歡的板塊，機構(gòu)對于它的配置力度都是超配的，因為醫(yī)藥板塊本身具有老齡化受益、毛利水平比較高、ROE比較高、凈資產(chǎn)回報率比較高的特點，也有科技屬性，也是創(chuàng)新端政策比較支持的，完全通過供給來創(chuàng)造需求等等的特征，所以正常來講機構(gòu)對于醫(yī)藥是比較喜歡的。

如果不好判斷周期的話，那么就看一個指標，就是看最大回撤的幅度，也就是從上一輪行情的最高點到目前最低點大概跌了多少。有幾個數(shù)據(jù)，2008年的時候，醫(yī)藥大概是一年跌了60%幾，2015年到2018年四年的時間，大概下跌了50%幾，2010年到2013年，四年左右的時間下跌了43%、44%左右，目前這一輪醫(yī)藥指數(shù)，從2021年的最高點到目前下跌了44%、45%左右，所以最大回撤的幅度已經(jīng)追平歷史上歷次最大回撤比較小的值，但是和最大回撤比較大的時候比還有一定的距離。

2008年的最大回撤是2007年的大牛市出現(xiàn)的，2015年的最大回撤也是2015年大牛市導致的，相對來說2010年到2013年更可比一些，本身不是從山頂?shù)聛淼?，而是從山腰上跌下來的，差不多下跌了四年左右的時間，最大回撤百分之四十幾。從幅度上來講，對比歷史來看完全夠了。

再看一下基本面，醫(yī)藥的基本面已經(jīng)開始進入到新的一輪上行周期。因為醫(yī)藥絕大多數(shù)都是疫情的受損股，疫情的受益股主要集中在疫苗、檢測、CXO，因為CXO里面有很多的業(yè)務是新冠相關的業(yè)務，以及一些醫(yī)療器械等等，受損的主要是制藥和藥品，還有常規(guī)的醫(yī)療器械。

大家可以想象一下，國內(nèi)的大型醫(yī)院，尤其是一線城市的三甲醫(yī)院，真正本地人在里面就診的比率很低，絕大多數(shù)都是周邊的地市區(qū)縣的人過來就診，所以在這種情況下，由于新冠三年，把人流基本上切斷了，或者受到了很大的抑制。在這種情況下，大型城市的三甲醫(yī)院的就診人數(shù)和手術臺數(shù)都呈現(xiàn)斷崖式的下降。

在這種情況下，藥品和醫(yī)療器械，整體的銷量肯定是往下走的，由于人流又恢復到2019年左右的水平，目前醫(yī)院里面的就診人數(shù)和手術臺數(shù)，差不多恢復到了2019年的水平，所以藥品和器械股的經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)了比較大幅的改善。

由于醫(yī)藥板塊整體的業(yè)績里面，有很多疫情期間的高基數(shù)板塊，尤其是里面市值又比較大，比如像CXO、疫苗，這些相對去年的凈利潤同比增速肯定是大幅下降的。如果把這些都剔除掉，正常的藥品以及器械，前三個季度的經(jīng)營業(yè)績都是大幅改善的，已經(jīng)進入到一個周期向上的周期里面去了。

第二，支付端和創(chuàng)新端方面，支付端，大家可以看到醫(yī)保談判的結(jié)果，相對來說還是比較理想的，也就是說符合市場的預期，或者比市場預期的更加樂觀。另外，新一輪的醫(yī)保談判，很多創(chuàng)新藥納入醫(yī)保里面，也就是說政策是非常支持創(chuàng)新的。有很多可能剛剛上市兩三年、三四年的藥品，在這一輪談判當中也納入了醫(yī)保，所以不用過于擔心創(chuàng)新藥未來的盈利問題。另外，疫情三年，由于人流受到了抑制，導致就診的人數(shù)大幅下降，醫(yī)保資金開始大量結(jié)余，所以支付能力也在增強。

再看一下創(chuàng)新端，醫(yī)藥的核心還是創(chuàng)新端。醫(yī)藥有一個很典型的特征，就是供給去創(chuàng)造需求，現(xiàn)在是有病，但是沒有藥治，從來沒有說有一個藥可以治病但是沒有人買。只要能治病，不管多貴都有人買，因為供給創(chuàng)造需求，所以更多還是看供給端。

目前供給端也出現(xiàn)了積極的變化，全球的創(chuàng)新藥開始逐漸走出了周期性的下行階段。上一輪創(chuàng)新藥市場有一個很大的特點，一、二級市場聯(lián)動，一級市場需要大量的創(chuàng)投資金來進行初期的投資，投資之后，孵化了很多初創(chuàng)型的醫(yī)藥企業(yè)，或者是非上市公司里面進行新的儲備項目的研發(fā)，研發(fā)之后，儲備一段時間之后會形成成果，有新的藥品問世，拿到批文上市銷售，從而帶來大幅的業(yè)績改善。

這個和一級市場或者創(chuàng)投基金的募集資金能力有很大的關系，而且是先后聯(lián)動、前后傳導的關系。募集資金就有一個很重要的屬性，也就是資金成本。上一輪美聯(lián)儲加息的周期里面，大家可以看到全球創(chuàng)新藥整體表現(xiàn)都不好，美股的生物醫(yī)藥板塊連續(xù)下跌第三年。目前，海外的創(chuàng)新藥已經(jīng)開始逐漸進入到新一輪的創(chuàng)新周期，或者說新一輪的成長上行周期，與此相對應的就是美聯(lián)儲開始進入到一個降息周期，貨幣政策出現(xiàn)了拐點，那么全球的創(chuàng)新藥就進入到往上走的周期。

醫(yī)藥目前的估值水平已經(jīng)是歷史低位了，最大跌幅已經(jīng)完成了標準大熊市最大跌幅的入門級門檻，除去新冠疫情受益的標的，正常的一些標的藥品以及器械的凈利潤，已經(jīng)連續(xù)三到四個季度改善了，所以基本面已經(jīng)持續(xù)三個季度向上了。

從資金流的角度上，公募基金在醫(yī)藥板塊還是處于低配的位置。從北上資金的凈流入和流出上也可以看到，23年三季度已經(jīng)開始加倉了、有一些增持，所以醫(yī)藥是屬于各個周期都共振的板塊，醫(yī)藥板塊的確定性是比較強的。但是能不能走出主線還不好說，因為醫(yī)藥不是一個常規(guī)意義上的主線板塊，很多時候反而是要跟隨醫(yī)藥自身的周期來進行配置。歷史上來看，一般醫(yī)藥板塊走出大行情也還是需要大盤配合，歷史上可能只有2013年大盤不好，醫(yī)藥走獨立行情，其他年份，基本上都是大盤不太差，醫(yī)藥板塊表現(xiàn)比較好?？梢躁P注生物醫(yī)藥ETF（512290）、創(chuàng)新藥滬深港ETF（517110）、醫(yī)療ETF（159828）。

四、芯片預期拐點向上

主持人：黃總詳細講解了醫(yī)藥基本面相關情況，接下來我們再來看一下科技板塊，其實剛剛黃總也提到了人工智能在2023年上半年非?；?，那么這把火能不能燒到2024年呢？提到科技板塊，我們就不得不提到其中的芯片行業(yè)，為什么這么說？因為它其實和科技行業(yè)的任何一個板塊都離不開，像過去幾年，芯片其實是處于一個下行周期，市場上其實有很多聲音都認為下行周期的拐點馬上就要來了，但是我們會發(fā)現(xiàn)最近芯片行業(yè)又進入了一個震蕩調(diào)整的階段，大家就會有一些疑惑，不是說這個拐點就快來了？為什么又開始跌了？關于芯片板塊的機會，請黃總跟投資者具體講解一下。

黃岳：芯片有幾個大的影響因素，我們可以跟蹤的是芯片的價格周期。芯片作為一個大宗商品，下游是電子產(chǎn)品，大家最熟悉的就是手機、筆記本電腦和空調(diào)、遙控器等，這些產(chǎn)品里面都需要有芯片。從量、附加價值以及和A股市場公司的關聯(lián)關系角度來說，芯片下游最核心的電子產(chǎn)品是手機，手機作為一個可選消費品，毫無疑問和經(jīng)濟周期是保持同步的。

經(jīng)濟周期向上的時候，居民的收入水平不斷提升，對于未來的收入預期越來越樂觀，可能一年換一部手機。如果經(jīng)濟周期處于下行的時候，居民對于未來的收入預期很悲觀，現(xiàn)實的收入可能也沒有提升，甚至可能出現(xiàn)收入降薪、失業(yè)的現(xiàn)象，這時候?qū)τ谑謾C這種可選消費品的需求就會顯著下降，有可能就變成兩年、三年換一部手機，甚至四年、五年都不換手機，這是完全有可能的。

價格周期背后就是經(jīng)濟周期，而且會放大經(jīng)濟周期。很多芯片公司、客戶和供應鏈，更多是看國內(nèi)的彈性，目前芯片的周期預期會出現(xiàn)周期性的向上，因為上一輪上行周期是在2019年到2021年年中左右，從2021年年中到目前已經(jīng)下行了兩年半左右的時間，所以時間上來講已經(jīng)比較充分了。從經(jīng)濟周期的角度上來講，對于芯片進行到上行周期也比較支持。

我們再看芯片板塊的細分行業(yè)，比如說消費電子里面的面板，目前已經(jīng)開始漲價了；有些產(chǎn)業(yè)的表現(xiàn)也還可以，比如說存儲，但是存儲是兩極分化的，有些有人工智能新增的需求，這些需求處于高度景氣之中，但是傳統(tǒng)業(yè)務還是處于去庫存降價的階段。到10月的時候，三星、海力士也開始逐漸漲價。

價格是判斷周期性變化的一個最大依據(jù)，在周期頂點的時候，很多廠商，比如說手機的生產(chǎn)商、制造商，他們可能因為之前的芯片一直漲價，而且買不到芯片，所以進行超額備貨，主動去累積庫存，這時候下游需求也很旺盛，但是后面需求開始出現(xiàn)拐點，就開始進入到一個被動地去庫存的階段，去庫存的同時，也伴隨著價格的下降。到了價格最低點的時候，庫存就處于低位，需求也處于低位，這時候芯片需求可能開始反彈，這時候就開始慢慢漲價，又開始進入到一個漲價、累庫存的向上周期。

我們能夠觀察到的一個是手機的出貨量，目前全球手機的出貨量同比增速觸底回升，從高速下降開始到個位數(shù)的下降，目前已經(jīng)差不多到了回正的位置，所以手機也可以被認為逐漸到達了周期性的最低點，后面可能也會開始周期性的復蘇。存儲方面已經(jīng)開始漲價了，可能已經(jīng)進入到周期性復蘇之中了。

現(xiàn)在唯一比較弱的就是汽車電子，因為2019年到2023年，電動車的滲透率快速提升，每年的銷量都不錯，這里面就帶來大量汽車電子芯片的需求，也引發(fā)了一輪產(chǎn)能擴張，下游汽車生產(chǎn)制造企業(yè)也開始出現(xiàn)超額備貨、累庫存的現(xiàn)象，所以現(xiàn)在面臨的問題就是庫存去化，目前還沒到庫存比較低的位置，所以后面可能還要面臨一段時間的周期性下行。

我們把各個產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)合起來看的話，應該說芯片板塊已經(jīng)非常接近周期性的拐點，而且芯片板塊每一輪上行行情的彈性也很大，每一輪芯片上行的周期持續(xù)時間至少超過一年，指數(shù)的漲幅超過100%，所以彈性很大，在這個位置上，如果大家愿意去承擔一定的不確定性，就可以進行相關布局，去謀求比較大的向上彈性。

芯片還有一個大的周期是技術進步，AI帶來了很多新增的需求，主要集中在通信領域的光通信，在芯片領域的以美國的上市公司為代表的超算芯片，以及以航模上市公司為代表的存儲芯片，但是比較遺憾的是，國內(nèi)的芯片制程被卡脖子，所以從性能和其他各個因素上看，和海外的相關人工智能的芯片還是有比較大的差距，所以國內(nèi)更多還是概念股，真正受益的標的極少。

大家可以看到，2023年，像美國、日本、韓國的半導體指數(shù)是一個彈性很大的大牛市，但是國內(nèi)還在震蕩筑底的階段。因為傳統(tǒng)的業(yè)務還是處于下行、逐漸觸達周期性的底部位置，但是新的業(yè)務和國內(nèi)又沒有什么太大的關系，所以國內(nèi)芯片板塊的表現(xiàn)更多反映的是傳統(tǒng)業(yè)務的周期性下行、逐漸進入尾聲。就像我剛才提到的，國內(nèi)芯片板塊大的機會還是在于周期性的復蘇，也就是半導體芯片的周期性逐漸觸底之后、開始進入到下一輪景氣周期之中?？梢躁P注芯片ETF（512760）、半導體設備ETF（159516）。

五、經(jīng)濟周期向上，汽車預期向好

主持人：接下來，我們來看一下汽車板塊，包括華為、小米等等都在致力于打造智能汽車，最近小米也開了一些發(fā)布會，包括2023年新能源汽車的銷量都是比較不錯的，但是市場上可能也比較擔心新能源汽車的增速會不會一直保持這么高呢？黃總當前是如何看待汽車板塊行業(yè)機會的？您覺得在2024年汽車板塊還會不會有一些投資機會？

黃岳：汽車有一個大的周期，就是經(jīng)濟周期。汽車作為制造業(yè)里面的老大哥，從產(chǎn)業(yè)鏈、產(chǎn)值、出口、對于產(chǎn)業(yè)鏈的拉動角度來講，汽車本身就是經(jīng)濟周期的一個組成部分，所以也是經(jīng)濟周期的同步指標。正常來講，如果大家對于經(jīng)濟周期預期比較樂觀的話，汽車的大方向不會差，這是它的Beta。

再看它的Alpha，相比指數(shù)或者自身的經(jīng)濟周期，它會更好一些，比如說經(jīng)濟周期上行的時候，汽車上行的幅度更大，這就是它自身的屬性。當前汽車板塊呈現(xiàn)出的特征是，下游整車企業(yè)的競爭進一步加劇，很多車型開始大幅降價。另一方面，雖然整車降價，但是上游的原材料，包括碳酸鋰的價格已經(jīng)降到了十多萬左右一噸，基本上已經(jīng)非常接近一些企業(yè)的成本線。正常來講，一般一輪大面積的出清可能要跌破企業(yè)的成本線，所以這個講不清。

需求方面，從2020年以來，國內(nèi)汽車需求一直都處于高基數(shù)，每年的銷量都很強，所以邊際上更多要看出口的銷量。在外需方面，更多是看歐洲的彈性，比如說歐洲走出了經(jīng)濟下行階段、開始往上走的話，對于國內(nèi)出口的銷量會有些提振。

我覺得汽車板塊大的方向沒有什么問題，因為經(jīng)濟周期是向上的，但是超額收益不好說，因為成本端會不會進一步大幅改善要打一個問號。另外，在增量角度上，目前也看不到太大的增量，可能和指數(shù)的漲跌幅差不多。

六、可以逢低配置游戲板塊

主持人：我們也比較期待2024年汽車的表現(xiàn)，期望它能夠紅紅火火。接下來，再看一下游戲板塊，最近的游戲聲音也比較多，在2023年的上半年，游戲板塊可謂是一騎絕塵，在人工智能、短劇和版號恢復的催化下，行業(yè)的表現(xiàn)非常漂亮，但是由于近期國家出了相關的政策，所以游戲行業(yè)也遭到了一些重創(chuàng)，當下可能股價也會有很大的下跌，您如何看待這些問題的？您覺得在2024年游戲板塊還能夠重振嗎？

黃岳：游戲作為人工智能的主題性板塊，主要反映的是新技術背景下，成本端的下降和改善，從這個角度來講，我覺得可能會看到游戲業(yè)績端的一些表現(xiàn)，所以人工智能但凡有行情的時候，游戲板塊都會有所表現(xiàn)。

另外，我們看游戲自身的周期，從2016年之后，游戲基本上就是一個周期股。因為2016年之前是滲透率大幅提升的時代，游戲可以作為一個成長股；2012年到2016年，更多的是國內(nèi)智能手機滲透率大幅提升的階段 ，游戲上市公司80%到90%的銷售收入都是來源于手游，所以上一輪手機滲透率大幅提升的時候，就帶動了手機游戲滲透率大幅提升。

目前游戲板塊作為成長股的階段已經(jīng)過去了，2016年之后，游戲基本上作為消費股，跟隨著經(jīng)濟周期進行周期性波動，大概呈現(xiàn)出四到五年的一個完整上行、下行周期。

政策端，可能間接性不讓發(fā)版號，游戲板塊就沒有辦法估值，或者成長的故事就講不下去了，但是某個階段的版號又續(xù)發(fā)了，游戲板塊就會呈現(xiàn)出估值修復。

游戲板塊的需求周期低點，再加上政策的沖擊，比如像2021年、2022年，龍頭公司估值低的時候大概能夠到十幾倍，高的話可能差不多也就二十幾倍，因為基本上已經(jīng)沒有太強的成長性了，到2022年底，應該說是游戲板塊政策的低點，需求也是低點。

從經(jīng)營業(yè)績角度來講，雖然游戲公司之間有分化，但是經(jīng)營業(yè)績還是復蘇的，可以說算是一個弱復蘇，已經(jīng)開始出現(xiàn)周期性向上了，目前游戲公司基本上就是這樣一個特征。

展望一下，2024年經(jīng)濟周期是往上走的，消費板塊和游戲板塊經(jīng)營業(yè)績還是往上走的，所以游戲板塊的方向是比較積極樂觀的。

從投資邏輯角度來講，游戲作為消費股，本身呈現(xiàn)周期性的波動，另外游戲還和人工智能掛鉤，比如說可以用大語言模型去編寫游戲腳本、進行文生圖、游戲人物的設計、場景的設計、建模等，都能夠降低成本。從而會提升游戲板塊的估值。

2015年以來，游戲板塊也有很多輪周期性改善，但是幅度和持續(xù)時間都不會很大。如果游戲板塊要走大行情的話，最好是創(chuàng)新驅(qū)動，有新增的需求，2012年到2016年是手機，可能下一輪是AR、VR、MR。游戲行業(yè)是這些設備非常成熟的應用領域，只不過這些設備的價格很貴。但是消費電子產(chǎn)品都是這樣的，剛出的價格都會很貴，后面隨著需求的增加，包括出貨量的增加、技術進步、量產(chǎn)和規(guī)?；a(chǎn)，成本早晚可以下降，下降之后需求就會進入滲透率快速提升的階段。作為設備的衍生產(chǎn)品，可能就會迎來一波成長性的機會。

站在當前這個位置上，從基本面角度來講，對于游戲板塊都是有利的；從人工智能大的周期角度上來講，對它也是有利的；未來真正的大周期，現(xiàn)在可能還看不到，市場哪怕去炒AR、VR、MR，更多是炒設備，但是不大會炒到應用端，現(xiàn)在還比較早，但是未來有點類似于一個看漲期權(quán)，有一些潛在的可能性在里面。

接下來，再看一下它的估值，游戲板塊最大的問題是估值不便宜，包括有一些政策性的壓力，有點類似于游戲領域里面的供給側(cè)改革，對于龍頭公司的影響其實是比較小的，反而對于比較小的公司影響比較大。從用戶結(jié)構(gòu)角度來講，如果游戲用戶的結(jié)構(gòu)是超大的客戶來支撐游戲的收入流水，政策對這種公司的影響是很大的。但是對于大多數(shù)的龍頭公司，用戶更多還是小眾、高頻次、輕量級的付費，政策對于這種的影響是比較小的，而且算賬可以算得明白。

游戲板塊現(xiàn)在的問題是有大量的小市值公司，估值水平很貴，尤其是很多小公司是偏主題性的。比如說出元宇宙的時候，公司就說有元宇宙的業(yè)務，其實它根本沒有，就算有的話，對于它的銷售收入、經(jīng)營業(yè)績也沒有什么貢獻，但它還是會來蹭概念。AI出來的時候，它也跑出來蹭概念，股價上漲之后，就開始大幅減持。游戲板塊里面，有很多公司是屬于這種公司的，這種公司目前估值水平還是很貴的，所以我覺得現(xiàn)在可能還沒有發(fā)動大行情的基礎，而且本身又有政策性的壓力。政策性的壓力也要看市場怎么去定價，包括后續(xù)一些政策性的演化，所以我覺得短期游戲板塊看不到太大的機會。

當然，我覺得至少會出現(xiàn)一輪比較大的機會，因為人工智能作為這么大的一個行情，肯定不是一年、兩年就完事的，哪怕是人工智能也會炒到游戲，所以我覺得游戲?qū)儆诙唐诳床坏酱髾C會，但是早晚能夠迎來機會。

針對交易型的客戶，可以根據(jù)自己的交易節(jié)奏去做交易；針對配置型的客戶，可以逢低配置，逐漸開始以分批定投的方式來進行配置。可以關注游戲ETF（516010）。

七、可以關注科創(chuàng)板100ETF（588120）

主持人：接下來，我們聊一下科創(chuàng)板100指數(shù)，最近可能大家都會關注到這只指數(shù)，也非常火爆，為什么它會引起大家這么多廣泛的關注？請黃總講解一下科創(chuàng)板100指數(shù)，以及為什么有這么大的魅力？

黃岳：我個人認為科創(chuàng)板100是科創(chuàng)板里面比較好的一個指數(shù)。大家都知道目前科創(chuàng)板里面有兩個指數(shù)，一個是科創(chuàng)板50，一個是科創(chuàng)板100。流動性排在前50的股票組成了科創(chuàng)板50，科創(chuàng)板100是科創(chuàng)板50再往后數(shù)100只股票的集合，差不多是市值流動性排在51到150的股票，這些股票的市值中位數(shù)大概是兩、三百億，相對來說是偏中小市值的板塊。

科創(chuàng)板50里面的芯片、半導體產(chǎn)業(yè)鏈的占比很高，大家如果把科創(chuàng)板50指數(shù)和半導體指數(shù)的兩個日線疊加在一起，會發(fā)現(xiàn)日線的走勢是完全一樣的，所以科創(chuàng)50指數(shù)的問題出在行業(yè)占比不是很均勻，有點類似一個行業(yè)指數(shù)。

科創(chuàng)板100更像通俗意義上的寬基指數(shù)，行業(yè)的分布是足夠分散的，權(quán)重股里面包括醫(yī)藥、電子、半導體、通信設備、計算機、傳媒、新能源、新材料等行業(yè)。

我個人比較看好科創(chuàng)板100，因為它覆蓋的行業(yè)正好是我們比較看好的幾個行業(yè)，市值相對來說更小，彈性也比較大。

主持人：市場上其實有很多機構(gòu)說科創(chuàng)板100是成長中的成長，后續(xù)也有望引領2024年的反彈，您是如何看待這樣一個問題的呢？以及您覺得在2024年，適合去布局這樣一個指數(shù)嗎？

黃岳：我覺得科創(chuàng)板100指數(shù)作為一個寬基指數(shù)，它的行業(yè)分布是比較分散的，看2024年的行情和經(jīng)濟周期的話，應該說是比較適合科創(chuàng)板100指數(shù)去大展拳腳的。

另外，科創(chuàng)板100布局醫(yī)藥、半導體等相關板塊，在經(jīng)濟周期和成長性上都是比較好的，所以我認為科創(chuàng)板100指數(shù)還是比較適合布局的。可以關注科創(chuàng)板100ETF（588120）。

風險提示：

投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風險，提請投資者注意。

板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。

文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預測和保證。

以上觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關基金產(chǎn)品，請您關注投資者適當性管理相關規(guī)定、提前做好風險測評，并根據(jù)您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產(chǎn)品?；鹩酗L險，投資需謹慎。