每經(jīng)AI快訊，2024年1月9日，興業(yè)證券發(fā)布研報點評中國中免（601888）。

事件：1）2023年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入675.76億元/同比+24.15%，歸母凈利潤67.17億元/同比+33.52%，扣非歸母凈利潤66.55億元/同比+35.78%；2）2023Q4，公司實現(xiàn)營業(yè)收入167.39億元/同比+11.09%/環(huán)比+11.76%，歸母凈利潤15.10億元/同比+275.44%/環(huán)比+12.66%，扣非歸母凈利潤14.64億元/同比+359.99%/環(huán)比+9.55%。

多因素推動公司盈利能力持續(xù)提升，2023年利潤率超預(yù)期。1）毛利率：2023年，公司實現(xiàn)毛利率31.44%，同比上升3.42pct，預(yù)計主要由于：①2023年以來公司折扣、積分政策均有收窄，②貨品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，精品比例有所上升，③機場線下銷售恢復(fù)，④2023年5月起，海南省對套代購進行了嚴厲打擊，代購消費有所出清；2）歸母凈利率：2023年，公司實現(xiàn)歸母凈利率9.94%，同比上升0.70pct；2023Q4，公司實現(xiàn)歸母凈利率9.02%，同比上升6.35pct，環(huán)比上升0.07pct，預(yù)計主要由于①公司與上海機場簽訂補充協(xié)議，自2023年12月起機場租金有所下調(diào)，②精細化管理帶動經(jīng)營效率提升，③庫存結(jié)構(gòu)優(yōu)化后帶動資產(chǎn)減值損失減少。

新項目、品牌落地開業(yè)，疊加機場租金優(yōu)化，有望助推業(yè)績上行。1）新項目開業(yè)爬坡：2023年12月28日，三亞海棠灣一期二號地開業(yè)，共引進132個香化品牌，是全球唯一一家以美妝和香化作為主體的獨棟商業(yè)綜合體。此外，迪奧、LV分別于2023年11月1日、2023年10月27日入駐三亞海棠灣，二者均以有稅形式入駐，為免稅引流的同時將帶來新增量，助力公司提前布局封關(guān)競爭。隨著鳳凰機場和博鰲機場改擴建項目開工，機場保障容量提升，有望進一步提振公司業(yè)績；2）機場租金優(yōu)化：2023年12月26日，中免子公司日上上海、日上北京分別與上海機場、首都機場簽訂機場免稅補充協(xié)議，采取保底、銷售取其高的模式，各品類扣點提成由原來的42.5%/47.5%/43.5%（上海機場/首都T2/首都T3）下調(diào)至18-36%。隨著出行客流進一步回暖，預(yù)計實際銷售模式將成為機場租金的主流模式，此次租金系數(shù)的下調(diào)有望緩解租金壓力，提振公司業(yè)績。此外，免稅協(xié)議的優(yōu)化有望加強機場免稅與市內(nèi)免稅的業(yè)務(wù)聯(lián)動，發(fā)揮中免在市內(nèi)免稅領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢。

盈利預(yù)測與評級：中國中免是我們從2016年底至今重點跟蹤的標的，我們對公司盈利預(yù)測做出調(diào)整，預(yù)計公司2023-2025年的歸母凈利潤分別為67.17、82.15、100.24億元，EPS分別為3.25/3.97/4.85元，對應(yīng)2024年1月9日股價的PE為24.7、20.2、16.6倍，維持“增持”評級。

風險提示：政策風險、系統(tǒng)性風險、市場競爭加劇、新項目開業(yè)不及預(yù)期、已開業(yè)項目爬坡不及預(yù)期等。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)