每經(jīng)記者 王硯丹    每經(jīng)編輯 葉峰    

新春上班伊始，證監(jiān)會(huì)召開系列座談會(huì)，就加強(qiáng)資本市場(chǎng)監(jiān)管、防范化解風(fēng)險(xiǎn)、推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展廣泛聽取各方面意見建議。

天相投顧董事長(zhǎng)、總經(jīng)理林義相參與了座談。2月21日，他接受了《每日經(jīng)濟(jì)新聞》專訪，分析了我國(guó)資本市場(chǎng)運(yùn)行中目前面臨的一些問題，并對(duì)活躍資本市場(chǎng)、提升投資信心提出建議。

他的主要觀點(diǎn)包括：

1、部分交易制度或創(chuàng)新單獨(dú)來看看似不錯(cuò)，但不適合中國(guó)98%以上投資者為中小投資者且存在巨量限售股的基礎(chǔ)市情，被濫用后嚴(yán)重影響市場(chǎng)公平與公正。

2、必須禁止定增和融券賣出的配套操作。

3、堵住資本市場(chǎng)交易制度漏洞，中國(guó)股市就可能有50%的上漲空間

4、呼吁以央行創(chuàng)設(shè)基礎(chǔ)貨幣的形式成立5萬億~10萬億長(zhǎng)期獨(dú)立運(yùn)行的股市穩(wěn)定基金。這是我們建設(shè)金融強(qiáng)國(guó)，體現(xiàn)國(guó)家意志、應(yīng)對(duì)國(guó)際挑戰(zhàn)的航空母艦。

5、在公募基金領(lǐng)域，引入基金發(fā)起人角色，將基金發(fā)起人與基金管理者分開，以更好維護(hù)投資者利益。

林義相首先對(duì)造成近期A股市場(chǎng)波動(dòng)的原因進(jìn)行了剖析，他認(rèn)為，除了長(zhǎng)期因素外，短期而言與交易規(guī)則、市場(chǎng)組織設(shè)計(jì)缺陷有關(guān)。“中國(guó)股票市場(chǎng)現(xiàn)在規(guī)模已經(jīng)比較大了，各種制度、業(yè)務(wù)之間聯(lián)系錯(cuò)綜復(fù)雜。有些規(guī)則單獨(dú)、孤立地看，是國(guó)外不少市場(chǎng)都有的，甚至是比較先進(jìn)的交易手段或創(chuàng)新。但考慮到中國(guó)市場(chǎng)98%以上是中小投資者且存在大量限售股的基礎(chǔ)市情，一些孤立的看似不錯(cuò)的交易規(guī)則和制度，不適應(yīng)中國(guó)市場(chǎng)，可能嚴(yán)重影響市場(chǎng)的公平與公正。”

林義相表示，前期市場(chǎng)關(guān)于轉(zhuǎn)融券等熱點(diǎn)問題的爭(zhēng)論，目前基本有了定論，證監(jiān)會(huì)已于2月初發(fā)文，暫停新增轉(zhuǎn)融券規(guī)模。但在他看來，最明確的措施是果斷叫停轉(zhuǎn)融券，廢止交易所的有關(guān)管理辦法。此外，目前，市場(chǎng)仍有不少與交易制度有關(guān)的問題亟待解決。“其中，定增股東利用定增與融券配套操作，使得孤立的、看似不錯(cuò)的規(guī)則，在事實(shí)上嚴(yán)重?fù)p害未能參與定增的股東合法權(quán)利，是不公正、不公平的典型，其性質(zhì)比戰(zhàn)略配售股通過轉(zhuǎn)融通出借更為惡劣。”

林義相對(duì)此進(jìn)行了詳細(xì)闡述。他指出，定增與融券，是世界資本市場(chǎng)普遍存在的制度。但在A股市場(chǎng)，一方面，A股一直存在炒作定增的傳統(tǒng)，甚至出現(xiàn)過“定增概念股”現(xiàn)象。從董事會(huì)決議定增，到最終定增成行，一般需要半年以上甚至更長(zhǎng)時(shí)間，在這期間，個(gè)股可借定增利好，股價(jià)出現(xiàn)翻倍上漲。另一方面，即使規(guī)定了“發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前二十個(gè)交易日公司股票均價(jià)的百分之八十”，實(shí)際上在二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格炒高之后，定增價(jià)格也可能較二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格大幅折價(jià)。在此背景下，如果一家機(jī)構(gòu)投資者確定獲得了定增資格，可在定增實(shí)施前進(jìn)行高位融券賣出，再將融券賣出的錢，部分用于低價(jià)參與定向增發(fā)。當(dāng)鎖定期滿之后，再將參與定增獲得的籌碼用于融券償還。“這樣一來，只要誰(shuí)獲得了定增資格，就可以通過融券賣出，套取無成本、無風(fēng)險(xiǎn)的巨額利益。”

他進(jìn)一步闡述說，假設(shè)一家公司準(zhǔn)備定增，董事會(huì)前20個(gè)交易日平均股價(jià)10元，再打8折，定增價(jià)為8元。確定了定增價(jià)格以后，股價(jià)開始往上走。在定增實(shí)施前后股價(jià)達(dá)到高位每股20元，獲得定增參與權(quán)的人融券以20元在市場(chǎng)上賣出，拿出其中的8元參與定增，到手還剩下12元。等定增獲得的股票過了限售期，用這些定增股票歸還融券。這樣就是無成本無風(fēng)險(xiǎn)地每股賺了12塊錢，相當(dāng)于定增金額的1.5倍。如果融資30億，這樣無成本無風(fēng)險(xiǎn)利益就可以達(dá)到45億。

林義相表示，實(shí)際中，少部分上市公司定增發(fā)行價(jià)格，與二級(jí)市場(chǎng)市價(jià)相差可達(dá)5~6倍，另有不少上市公司差價(jià)略小，但也可超過兩倍。“比如某家公司2020年10月24日董事會(huì)公告定增，最終定增價(jià)格只相當(dāng)于當(dāng)時(shí)市場(chǎng)最高價(jià)的16.19%，定增市值9.5億，這一家公司定增的無成本無風(fēng)險(xiǎn)利益最高可以達(dá)到49億。最極端的例子是某家公司2018年12月27日董事會(huì)公告進(jìn)行定增，定增金額為99.56億元，定增市值為301.99億元，定增股東的無成本、無風(fēng)險(xiǎn)利益最高可達(dá)202.43億元。”

綜上，林義相特別指出，中小投資者無法獲得定增資格，只能被動(dòng)承受二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。“雖然不見得都能夠?qū)崿F(xiàn)最高金額的無成本無風(fēng)險(xiǎn)利益。但現(xiàn)行的規(guī)則是可以這么做的，具體要看市場(chǎng)的融券能夠做到什么程度。市場(chǎng)怎么經(jīng)得起這樣巨額的、‘合法合規(guī)’的無成本無風(fēng)險(xiǎn)抽血？這些無成本無風(fēng)險(xiǎn)的利益都是二級(jí)市場(chǎng)股民的錢——要么是交易過程中的股民的錢，要么是上市公司未能參加定增的股民的錢。這是交易制度極度不公平，必須盡快禁止。”

堵住資本市場(chǎng)交易制度漏洞，中國(guó)股市就可能有50%的上漲空間

談及如何提升投資者回報(bào)與信心，林義相指出，中國(guó)股市估值偏低、成立三十余年時(shí)間一直牛短熊長(zhǎng)，投資者感受不佳，是由多方面因素造成的，其中有不少非股市因素凌駕在股市因素之上。“但在當(dāng)下這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，即使中長(zhǎng)期的這些深層次制度因素不變，僅僅改變跟股票市場(chǎng)關(guān)系最密切交易規(guī)則、產(chǎn)品設(shè)計(jì)等等因素，就足以對(duì)股票市場(chǎng)上漲產(chǎn)生巨大幫助。”

他對(duì)中國(guó)與主要股票市場(chǎng)的估值水平進(jìn)行了簡(jiǎn)單對(duì)比，指出，從基本面來看，中國(guó)GDP增速在5%以上，而日本僅為0%~1%，歐洲為1%~2%，美國(guó)在2%~3%。但從股票估值來看，目前滬市主板平均市盈率10到11倍，深市主板市盈率為16倍，而歐美日主要市場(chǎng)平均市盈率都在20至25倍之間。也就是說，在經(jīng)濟(jì)增速遠(yuǎn)高于歐美日的情況下，滬市主板平均估值只相當(dāng)于歐美日的一半水平，這就不能以基本面來解釋，而是必須從市場(chǎng)運(yùn)行角度進(jìn)行解讀。“現(xiàn)階段如果能堵住交易制度方面的各種漏洞，改善與股市相關(guān)的密切因素，如內(nèi)幕交易、市場(chǎng)操縱、欺詐發(fā)行、各種不合理的費(fèi)用、掏空上市公司等，就可以提升投資者信心，提升市場(chǎng)活躍度。如果估值趨近至歐美日水平，中國(guó)股市就可能有50%的上漲空間。中國(guó)資產(chǎn)的低估值在國(guó)際資本流動(dòng)與國(guó)際金融競(jìng)爭(zhēng)的背景下，會(huì)嚴(yán)重傷害國(guó)家利益，構(gòu)成很大隱患，對(duì)建設(shè)金融強(qiáng)國(guó)極為不利。”

林義相同時(shí)強(qiáng)調(diào)，資本市場(chǎng)“始于融資，但成于投資”。從時(shí)間的長(zhǎng)河來看，投資會(huì)變得越來越重要，最后投資方會(huì)起決定作用。因此，讓投資人賺到錢，才是投資的出發(fā)點(diǎn)和歸宿。“不賺錢”則沒人投資，沒人投資企業(yè)則融不到資。“只有投資人能賺錢，企業(yè)才能融到資，這才是硬道理。”

呼吁以央行創(chuàng)設(shè)基礎(chǔ)貨幣的形式成立5萬億~10萬億長(zhǎng)期獨(dú)立運(yùn)行的股市穩(wěn)定基金

除了完善交易制度外，林義相還從中長(zhǎng)期的角度，對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)定運(yùn)行提出了建議。

他認(rèn)為，交易制度的完善，能促進(jìn)股市上漲只是偏短期行為。從中長(zhǎng)期角度來看，要實(shí)現(xiàn)金融強(qiáng)國(guó)的目標(biāo)，呼吁由中央銀行通過創(chuàng)造基礎(chǔ)貨幣的方式設(shè)立獨(dú)立運(yùn)行的股市穩(wěn)定基金，規(guī)模5萬億~10萬億。

他特別強(qiáng)調(diào)，中國(guó)股市長(zhǎng)期穩(wěn)定基金的方式，一定要央行通過創(chuàng)造基礎(chǔ)貨幣的方式來設(shè)立，“這才是真正體現(xiàn)中國(guó)國(guó)家意志，活躍資本市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)變，建設(shè)金融強(qiáng)國(guó)，以及應(yīng)對(duì)國(guó)際金融競(jìng)爭(zhēng)的重要手段。股市穩(wěn)定基金才是我們應(yīng)對(duì)國(guó)際挑戰(zhàn)的航空母艦。”

他同時(shí)指出：“現(xiàn)在的匯金也好、國(guó)有投資基金也好，社?；鹨擦T，包括個(gè)人養(yǎng)老金等等，它們都有各自的使命和定位，有自身的考核要求、盈利指標(biāo)，充其量只是航母艦隊(duì)中的驅(qū)逐艦、巡洋艦、護(hù)衛(wèi)艦和補(bǔ)給艦，無法承擔(dān)航空母艦的職能。只有以央行通過創(chuàng)設(shè)基礎(chǔ)貨幣的方式設(shè)立獨(dú)立運(yùn)營(yíng)中國(guó)股市長(zhǎng)期穩(wěn)定基金，它才是航空母艦，才是中國(guó)股票市場(chǎng)的壓艙石和定海神針。”

不過，林義相也指出，要做到這一步，必須要重新反思貨幣理論以及貨幣政策，需要進(jìn)行充分的論證和探索。

此外，林義相還建議，在公募基金領(lǐng)域，引入基金發(fā)起人角色，將基金發(fā)起人與基金管理者分開，由獨(dú)立的基金發(fā)起人負(fù)責(zé)基金募集、與基金管理者溝通等事項(xiàng)。如果基金管理者不能為投資者帶來良好回報(bào)，基金發(fā)起人甚至可以更換基金管理者，以更好維護(hù)投資者利益。