今年，科創(chuàng)板將迎來設(shè)立5周年。5年來，科創(chuàng)板和注冊制的改革效應(yīng)不斷放大，已成為“金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”的重要戰(zhàn)略組成部分。 今天上午，證監(jiān)會主席吳清在2024陸家嘴論壇的主旨演講中指出，將發(fā)布深化科創(chuàng)板改革的8條措施，進一步突出科創(chuàng)板“硬科技”特色，更好服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展。 就在今日下午，證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于深化科創(chuàng)板改革服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》（以下簡稱《八條措施》），涉及科創(chuàng)板的新股發(fā)行承銷、并購重組、股權(quán)激勵、交易等多個方面，其中出現(xiàn)了諸如再融資儲架發(fā)行、股份對價分期支付等新提法。 對此，有投行人士認(rèn)為，這些新舉措將為真正的“硬科技”企業(yè)在科創(chuàng)板的資本運作帶來便利。 另外，《八條措施》還就科創(chuàng)板新股發(fā)行承銷制度提出了多項新舉措，包括提升新股定價高價剔除比例等多個方面。對此，有新股研究人士指出，這些新措施最為主要的目的或在于推動科創(chuàng)板上市公司合理定價，避免過度高價超募。 多項新舉措便利“硬科技”企業(yè)資本運作 今日發(fā)布的《八條措施》涉及科創(chuàng)板新股上市、并購重組、股債融資等環(huán)節(jié)的一系列重磅新政，“硬科技”企業(yè)也將迎來政策紅利。 例如，《八條措施》指出，進一步完善科技型企業(yè)精準(zhǔn)識別機制，發(fā)揮好市場機制作用。適應(yīng)新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)企業(yè)投入大、周期長、研發(fā)及商業(yè)化不確定性高等特點，支持具有關(guān)鍵核心技術(shù)、市場潛力大、科創(chuàng)屬性突出的優(yōu)質(zhì)未盈利科技型企業(yè)在科創(chuàng)板上市，提升制度包容性。 在優(yōu)化科創(chuàng)板股債融資制度方面，將建立健全開展關(guān)鍵核心技術(shù)攻關(guān)的“硬科技”企業(yè)股債融資、并購重組“綠色通道”。探索建立“輕資產(chǎn)、高研發(fā)投入”認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，支持再融資募集資金用于研發(fā)投入。推動再融資儲架發(fā)行試點案例率先在科創(chuàng)板落地。 在科創(chuàng)板并購重組方面，《八條措施》明確支持科創(chuàng)板上市公司開展產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購整合，提升產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)。適當(dāng)提高科創(chuàng)板上市公司并購重組估值包容性，支持科創(chuàng)板上市公司著眼于增強持續(xù)經(jīng)營能力，收購優(yōu)質(zhì)未盈利“硬科技”企業(yè)。豐富支付工具，鼓勵綜合運用股份、現(xiàn)金、定向可轉(zhuǎn)債等方式實施并購重組，開展股份對價分期支付研究。 值得注意的是，上述再融資儲架發(fā)行、股份對價分期支付都是近年來的新提法。某頭部券商資深保代向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，“再融資儲架發(fā)行就是一次批文，可以分多次發(fā)行，這樣做有利于企業(yè)更好地匹配市場周期?！? 某頭部券商資深投行人士則指出，“股份對價分期支付是新提法，但原來也有股份分期解鎖，兩者實質(zhì)上較為接近。” 在上述資深保代看來，無論是再融資儲架發(fā)行，還是股份對價分期支付，其核心目的都是為那些“硬科技”企業(yè)在科創(chuàng)板的資本運作提供便利。 值得注意的是，在《八條措施》中，“硬科技”一詞總共出現(xiàn)了多達4次，而這也將是企業(yè)能獲得上述政策紅利的一個前提。其中第一條已經(jīng)明確：嚴(yán)把入口關(guān)，堅決執(zhí)行科創(chuàng)屬性評價標(biāo)準(zhǔn)，優(yōu)先支持新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新技術(shù)領(lǐng)域突破關(guān)鍵核心技術(shù)的“硬科技”企業(yè)在科創(chuàng)板上市。 科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)并購將成并購市場重要趨勢 另外，無論是今日上午吳清主席的主旨演講，還是下午發(fā)布的《八條措施》，“并購重組”都是關(guān)鍵詞。 吳清主席的發(fā)言中強調(diào)，要發(fā)揮好資本市場并購重組主渠道作用，助力上市公司加強產(chǎn)業(yè)橫向、縱向整合協(xié)同?！栋藯l措施》指出，支持科創(chuàng)板上市公司聚焦做優(yōu)做強主業(yè)開展吸收合并。鼓勵證券公司積極開展并購重組業(yè)務(wù)，提升專業(yè)服務(wù)能力。 展望科創(chuàng)板并購重組業(yè)務(wù)的發(fā)展趨勢，西部證券策略分析師慈薇薇分析指出，科創(chuàng)板是“金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”的重要戰(zhàn)略組成部分，是我國多層次資本市場體系中定位“硬科技”的板塊，尤其是符合國家戰(zhàn)略、擁有關(guān)鍵核心技術(shù)、科技創(chuàng)新能力突出的企業(yè)以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。可以看到，2013~2015年并購潮后，A股并購交易逐步回歸理性?？苿?chuàng)板改革政策思路更多體現(xiàn)了服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的目標(biāo)，后續(xù)有望激發(fā)市場并購重組活力。 “論壇重點提及了鼓勵加強產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購整合，這主要體現(xiàn)了貫徹落實新‘國九條’、科創(chuàng)‘十六條’等系列政策，有助于打通‘科技—產(chǎn)業(yè)—金融’良性循環(huán)。一方面是更好地培育‘新質(zhì)生產(chǎn)力’發(fā)展，引導(dǎo)科創(chuàng)企業(yè)利用資本市場做優(yōu)做強，并打造有影響力的‘鏈主’龍頭。其次，提高對重組估值的包容性也體現(xiàn)了對輕資產(chǎn)科技型企業(yè)的呵護，也有望盤活存量上市公司，提高公司資產(chǎn)質(zhì)量?！贝绒鞭北硎?。 她進一步指出，新“國九條”框架下，相比起過往IPO增量帶來數(shù)量上的擴容，資本市場將更加強調(diào)以上市公司做優(yōu)做強和高質(zhì)量發(fā)展為導(dǎo)向的新機制。預(yù)計科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)并購將成為未來并購市場中的重要趨勢，且央國企作為高質(zhì)量發(fā)展的排頭兵也是重要參與者。 科創(chuàng)板新股發(fā)行制度有系列新舉措 自2019年正式落地以來，科創(chuàng)板新股發(fā)行制度就以其創(chuàng)新性，對此后A股其他板塊的相關(guān)改革起到了試點引領(lǐng)作用。 此次，就科創(chuàng)板新股發(fā)行的制度層面，《八條措施》也有系列新舉措。其中第二條指出：“開展深化發(fā)行承銷制度試點。優(yōu)化新股發(fā)行定價機制，在科創(chuàng)板試點調(diào)整適用新股定價高價剔除比例。完善科創(chuàng)板新股市值配售安排，增加網(wǎng)下投資者持有科創(chuàng)板股票市值要求。在科創(chuàng)板試點對未盈利企業(yè)公開發(fā)行股票鎖定比例更高、鎖定期限更長的網(wǎng)下投資機構(gòu)，相應(yīng)提高其配售比例。加強詢報價行為監(jiān)管，研究建立網(wǎng)下專業(yè)投資者‘白名單’制度，對頻繁高報價機構(gòu)從嚴(yán)采取資格限制等措施?！? 華金證券新股首席分析師李蕙則就上述舉措出臺的目的和意義作了一番分析。她向記者表示，對于《八條措施》中提出的開展深化發(fā)行承銷制度試點，可能最為主要的目的在于推動科創(chuàng)板上市公司合理定價，避免過度高價超募。 “從具體細(xì)則我們可以看到，首先，科創(chuàng)板試點調(diào)整適用新股定價高價剔除比例；預(yù)計將大幅提高合格投資人高價詢價的機會成本，在發(fā)行詢價端即推動理性定價。其次，完善科創(chuàng)板新股市值配售安排，增加網(wǎng)下投資者持有科創(chuàng)板股票市值要求；預(yù)計將提高網(wǎng)下投資者參與科創(chuàng)板網(wǎng)下配售的投資成本，或有助于篩選更具有研究實力、資本實力的網(wǎng)下投資者，提高科創(chuàng)板網(wǎng)下合格投資者質(zhì)量。再次，在科創(chuàng)板試點對未盈利企業(yè)公開發(fā)行股票鎖定比例更高、鎖定期限更長的網(wǎng)下投資機構(gòu)，相應(yīng)提高其配售比例；預(yù)計將鼓勵網(wǎng)下投資機構(gòu)增強研究深度及研究審慎性，尤其是針對未盈利企業(yè)予以更多研究傾斜。最后，加強詢報價行為監(jiān)管，研究建立網(wǎng)下專業(yè)投資者‘白名單’制度，對頻繁高報價機構(gòu)從嚴(yán)采取資格限制等措施；預(yù)計將進一步出清不合格網(wǎng)下投資者，健全完善新股報價市場，建立新股合理定價的詢報價環(huán)境。”李蕙指出。 某大型券商投行部門相關(guān)負(fù)責(zé)人則向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，“（上述舉措）上半段強調(diào)定價機制和入場門檻，注冊制強調(diào)發(fā)行價和市值掛鉤，這也是在集中競價環(huán)節(jié)避免價格過高。下半段針對未盈利企業(yè)的鎖定期，也是強化股東責(zé)任的措施，本來未盈利企業(yè)風(fēng)險就大，這也是對投資者的保護。” 值得一提的是，今天下午，上交所發(fā)布了配套政策：為進一步加大網(wǎng)下報價約束，科創(chuàng)板將試點統(tǒng)一執(zhí)行3%的最高報價剔除比例。據(jù)上交所有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，現(xiàn)行業(yè)務(wù)規(guī)則和行業(yè)倡導(dǎo)建議明確，最高報價剔除部分為所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的1%~3%，實踐中一般選擇按照1%的剔除比例執(zhí)行。 就此舉措出臺的意義，開源證券副總裁、研究所所長孫金鉅向記者分析指出，此安排進一步發(fā)揮了科創(chuàng)板在資本市場改革中的“試驗田”功能，有助于提高科創(chuàng)板新股定價的合理性?？苿?chuàng)板自成立以來，對最高報價剔除比例這一影響詢價定價的重要設(shè)置進行了持續(xù)優(yōu)化。2021年9月，針對“不低于10%”的最高報價剔除比例下存在的“抱團壓價”現(xiàn)象，科創(chuàng)板明確最高報價剔除比例調(diào)整為“不超過3%且不低于1%”。但由于實踐中均按1%實施，部分網(wǎng)下投資者采取“報高價、博入圍”的策略，從而推高了新股定價水平。針對這些非理性報價行為，此次科創(chuàng)板將最高報價剔除比例調(diào)高至3%，有助于加大對網(wǎng)下投資者極端高報價的約束力度，促進網(wǎng)下投資者理性報價，從而進一步優(yōu)化新股發(fā)行秩序，提高新股定價的合理性和科學(xué)性。 研究適時推出科創(chuàng)50指數(shù)期貨期權(quán) 除了上述內(nèi)容外，《八條措施》還從股權(quán)激勵制度、交易機制、科創(chuàng)板上市公司全鏈條監(jiān)管、營造良好市場生態(tài)等方面，進一步完善了科創(chuàng)板有關(guān)政策。 對于進一步完善交易機制，防范市場風(fēng)險，《八條措施》第六條指出，“研究優(yōu)化做市商機制、盤后交易機制。將科創(chuàng)板ETF納入基金通平臺轉(zhuǎn)讓。完善指定交易機制，提高交易便利性。持續(xù)豐富科創(chuàng)板指數(shù)品種，完善指數(shù)編制方法，健全‘上海指數(shù)’體系。豐富科創(chuàng)板ETF品類及ETF期權(quán)產(chǎn)品，研究適時推出科創(chuàng)50指數(shù)期貨期權(quán)。優(yōu)化科創(chuàng)板寬基指數(shù)產(chǎn)品常態(tài)化注冊機制”。 對于科創(chuàng)50指數(shù)期貨期權(quán)，在某券商金工分析師看來，基于套保和對沖需求，預(yù)計科創(chuàng)50指數(shù)期貨期權(quán)的市場需求應(yīng)該會比較大。 此外，在當(dāng)前資本市場嚴(yán)監(jiān)管的背景下，《八條措施》也強調(diào)將加強科創(chuàng)板上市公司全鏈條監(jiān)管?！栋藯l措施》指出，落實監(jiān)管要“長牙帶刺”、有棱有角，從嚴(yán)打擊科創(chuàng)板欺詐發(fā)行、財務(wù)造假等市場亂象，進一步壓實發(fā)行人及中介機構(gòu)責(zé)任。強化監(jiān)管政策正向激勵，引導(dǎo)創(chuàng)始團隊、核心技術(shù)骨干等自愿延長股份鎖定期限。嚴(yán)格執(zhí)行退市制度，堅決防止“害群之馬”“僵尸空殼”在科創(chuàng)板出現(xiàn)。 業(yè)內(nèi)專家：發(fā)揮“耐心資本”是提升新質(zhì)生產(chǎn)力水平重要切入點 今天上午，吳清主席的演講中曾多次出現(xiàn)“耐心資本”的提法。他指出，“要壯大耐心資本。科技創(chuàng)新是發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的核心要素，科技創(chuàng)新企業(yè)通常具有高投入、長周期、經(jīng)營不確定性大等特征，與堅持“長期主義”的耐心資本在本質(zhì)上是高度契合的?！? 對于壯大耐心資本的意義，復(fù)旦大學(xué)金融研究院金融學(xué)教授、博士生導(dǎo)師張宗新今日接受記者采訪時指出，在當(dāng)前我國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的關(guān)鍵階段，發(fā)揮“耐心資本”對資本市場穩(wěn)定器和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型助推器效能，是資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟，提升新質(zhì)生產(chǎn)力水平的重要切入點。 “哈佛大學(xué)肯尼迪學(xué)院創(chuàng)始院長格雷厄姆·艾利森（Graham Allison）曾在2022年出版的著作中，特別強調(diào)了風(fēng)險投資對人類創(chuàng)新潛能的釋放和科技創(chuàng)新的驅(qū)動作用，并指出了中美風(fēng)險投資在初創(chuàng)企業(yè)的資本支持方面的巨大差距。對此，在當(dāng)前背景下，我國如何切實吸引長期‘耐心資本’，大力吸收長期資本支持新興產(chǎn)業(yè)與科技創(chuàng)新，有效發(fā)揮風(fēng)險資本對新技術(shù)革命巨大支持和助推國家科技驅(qū)動戰(zhàn)略，具有前所未有的戰(zhàn)略意義?！? 同時，張宗新表示，“建議優(yōu)化‘耐心資本’考核機制。對國有資本以及政府產(chǎn)業(yè)基金投資的考核提升包容機制設(shè)計，尤其吸引風(fēng)險投資資本向代表科技變革前沿的產(chǎn)業(yè)投資，同時進一步打通資本—科技—產(chǎn)業(yè)的高水平循環(huán)機制，有效發(fā)揮資本市場對國家科技驅(qū)動戰(zhàn)略的助推效能?！? 上述大型券商投行部門相關(guān)負(fù)責(zé)人則在交流中向記者介紹了當(dāng)前社會資本參與一級市場的一些“堵點”，“現(xiàn)在地方國資出資比例最多也是40%~50%，還有很高的反投要求，GP需要募集剩下的50%基金才能設(shè)立。但有地方國資參與的基金，社會資本就不愿意參與。因為社會資本只求賺錢，地方國資訴求太多，在合作過程中桎梏也多。而很多市場化的基金在募資過程中，差的就是20%~30%的社會資本?！?