每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 趙 云    

曾經(jīng)，券商研究所只需做好個股、行業(yè)深度研究，滿足基金經(jīng)理相關投研需求，就可以獲得傭金收入。這樣的時代，或?qū)u行漸遠。

據(jù)機構(gòu)統(tǒng)計，截至2024年上半年末，偏股公募基金的Top50重倉股中，被動基金的持股占比已經(jīng)提升至51.6%，其相對持股占比已超過主動偏股基金。自2021年以來，被動基金的持股占比增幅高達125%。

然而，券商研究所卻有可能吃不到這塊增量蛋糕。公募基金二階段費改新規(guī)明確規(guī)定，被動股票型基金的傭金不能支付研究費用。另外，有公募基金高管最近向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，現(xiàn)在賣方研究所提供的服務在ETF實戰(zhàn)方面還是空白。

行業(yè)變革漸行漸近，券商將如何作出應對？有業(yè)內(nèi)人士認為，在公募降費和指數(shù)化投資興起的背景下，會對券商傳統(tǒng)研究業(yè)務產(chǎn)生一定沖擊。未來券商的研究業(yè)務或?qū)⒂晒善毖芯肯虍a(chǎn)業(yè)研究轉(zhuǎn)型，發(fā)展成為券商的流量入口、內(nèi)容中臺，挖掘非研創(chuàng)收潛力。

被動基金持股占比提升

從長期來看，對賣方研究所而言，主動偏股基金與被動指數(shù)基金之間的此消彼長，也許是比單純的降傭更值得關注的行業(yè)趨勢。

據(jù)興業(yè)證券統(tǒng)計，截至2024年上半年末，偏股公募基金（被動指數(shù)+主動偏股）的Top50重倉股中，被動基金的持股占比已經(jīng)躍升至51.6%（2021年的占比只有23%），其相對持股占比已經(jīng)超過主動偏股基金。

事實上，近年來，被動基金的相對持股占比持續(xù)提升，自2021年以來，被動基金的持股占比增幅高達125%，而主動偏股基金持股占比則下降了37%。

盡管主動管理基金2024年以來發(fā)行規(guī)模同比下降較多，但是ETF規(guī)模依然在不斷增長。據(jù)統(tǒng)計，截至6月30日，全市場ETF份額創(chuàng)下歷史新高，達到2.21萬億元；ETF資產(chǎn)凈值突破2.4萬億元，較年初增加4191億元，其中，股票型ETF規(guī)模突破1.8萬億元。此外，市場上已經(jīng)出現(xiàn)了多只千億級別的ETF。截至7月22日，華泰柏瑞滬深300ETF規(guī)模達到2506.82億元，這是公募歷史上首只規(guī)模突破2500億元的基金，易方達滬深300ETF、華夏滬深300ETF、嘉實滬深300ETF等規(guī)模也都超過1000億元大關。

然而，作為以往券商研究所主要服務對象的主動權(quán)益基金，2024年以來卻面臨較大的贖回壓力。近日，某券商發(fā)布的研報數(shù)據(jù)顯示，二季度主動權(quán)益基金被基民凈贖回2402億元，凈贖回額在2005年以后單季度凈贖回額中排名第三。上半年，基民對主動權(quán)益基金的凈贖回總額高達5199億元。有分析認為，隨著被動指數(shù)基金規(guī)模持續(xù)擴大，未來被動基金的持股占比有望將進一步提升。

對賣方研究所而言，能否吃到越做越大的被動指數(shù)基金蛋糕，看起來卻存在疑問。公募基金二階段費改新規(guī)明確規(guī)定，ETF的傭金不能支付研究費用，也不能用來支付做市服務的對價。

據(jù)2024年7月正式施行的《公開募集證券投資基金證券交易費用管理規(guī)定》，“基金管理人管理的被動股票型基金的股票交易傭金費率原則上不得超過市場平均股票交易傭金費率，且不得通過交易傭金支付研究服務、流動性服務等其他費用”。

某券商金工分析師日前向記者表示，之前在服務的客戶里面和ETF有關的比較多，但傭金新規(guī)之后要減少挺多，“在這次費改之前，ETF也可以產(chǎn)生研究傭金，所以給ETF提供的服務也會比較多。現(xiàn)在就不同了”。

某券商研究所資深首席則指出：“近年來，主動權(quán)益基金一直能戰(zhàn)勝市場的神話被打破，而隨著各類配置型資產(chǎn)對于某個行業(yè)的需求增強，ETF就起來了。同時，量化也需要ETF的流動性，但對券商不利的是，因為ETF沒有研究傭金，原來研究所的金融量化團隊要不靠ETF，要不靠公募量化，現(xiàn)在看來也不好混了。”

賣方ETF研究缺乏實戰(zhàn)

盡管在二階段費改落地之后，研究所將無法通過研究傭金的形式分享ETF市場發(fā)展的紅利，但據(jù)業(yè)內(nèi)反饋，目前不少研究所依然不會放棄這塊市場。

有券商研究人士向《每日經(jīng)濟新聞》記者指出，即便ETF不支付傭金，ETF的研究數(shù)量還是在上升，研究所主要還是以追求市場熱點為準，賺到流量就會有收入。

“在研究所層面，商業(yè)模式其實沒有特別大的轉(zhuǎn)變，畢竟還是寫研究報告為主。改變的是收入來源，比如給財富條線寫ETF策略研報，賺的是財富線的錢，也就是投資者那邊過來的產(chǎn)品收入或者交易傭金，當然更多是內(nèi)部協(xié)同收入的形式。”她進一步表示。

此外，包括主流機構(gòu)在內(nèi)，目前市場對于ETF的投資需求正趨于增長。然而，從ETF投資的角度來看，一些買方機構(gòu)人士認為，目前賣方機構(gòu)的準備仍顯不足。

一位有長期基金研究經(jīng)驗的公募基金高管日前向記者表示：“對于我基金公司而言，不太需要券商研究所提供ETF方面的服務。前段時間也有一些券商的研究員來提供服務，但是，他們所提供的服務和ETF本身的對應關系，其實相差很大。這里面很重要的一點是券商的那些行業(yè)分類和這些指數(shù)相差很大，我后來也跟他們說，你們這些研究對于我們投資ETF來講用處不大。”

“券商研究所作為賣方，他們要根據(jù)買方的業(yè)務來制定服務內(nèi)容，比方說，如果我現(xiàn)在想開發(fā)ETF FOF產(chǎn)品，只投資ETF，那么券商研究所這個時候可以給我提供相關的服務。但是，至少從我目前所接觸到的券商研究所來看，他們提供的ETF領域的服務，我完全都不需要，因為他們做的不太好。”

“在真正投資ETF的時候，我需要真真正正的對ETF的研究，那么至少從賣方研究所來講，現(xiàn)在這塊市場還是空白，因為他們只有一些簡單的數(shù)量化的統(tǒng)計而已，幾乎沒有實戰(zhàn)指導作用，只是單純的研究而已。”

券商研究業(yè)務或?qū)⑥D(zhuǎn)型

另外，隨著ETF在公募行業(yè)越來越強勢，中長期對賣方研究所現(xiàn)有的業(yè)務模式產(chǎn)生影響或?qū)⒉豢苫乇?。對此，一些業(yè)內(nèi)人士有著自己的觀察。

中信建投證券非銀金融與前瞻研究首席分析師趙然日前接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時指出：“一方面，傳統(tǒng)賣方研究業(yè)務收入主要與交易席位租賃收入相關，其中公募基金分倉傭金占比最高，而公募交易傭金新規(guī)動態(tài)壓降股票交易傭金費率以及指數(shù)化投資的迅速發(fā)展，會對券商傳統(tǒng)研究業(yè)務產(chǎn)生一定沖擊。”

“但另一方面，站在當前時點，監(jiān)管以費率調(diào)整推動行業(yè)由賣方銷售向買方投顧轉(zhuǎn)型下，券商、銀行、三方、保險、基金等各金融機構(gòu)均面臨短期規(guī)模KPI與長期KPI的矛盾，財富管理高質(zhì)量轉(zhuǎn)型困難重重，對研究支持的需求十分旺盛。同時聚焦券商本身，除財富管理條線外，投行、機構(gòu)等業(yè)務條線亦面臨轉(zhuǎn)型，對于產(chǎn)業(yè)研究支持的需求日益旺盛。”

展望未來，趙然認為，在研究業(yè)務傳統(tǒng)的單一外部交易傭金模式日益受到挑戰(zhàn)的背景下，研究業(yè)務或?qū)⒂晒善毖芯哭D(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)研究，發(fā)展成為券商的流量入口、內(nèi)容中臺，挖掘非研創(chuàng)收潛力。

“一方面，現(xiàn)階段券商及其機構(gòu)客戶均面臨高質(zhì)量發(fā)展下長期正確、而短期不賺錢等痛點，而研究所可作為券商的創(chuàng)新業(yè)務研究中臺，為公司財富、投行、機構(gòu)等業(yè)務條線及客戶業(yè)務的高質(zhì)量轉(zhuǎn)型提供研究支持。另一方面，券商研究所可充分發(fā)揮投研資源優(yōu)勢，加大相關客戶的服務力度，爭取更多收入，并與公司內(nèi)部其他部門一同，大力發(fā)掘相關客戶在衍生品、兩融、托管等方面的非研創(chuàng)收潛力，從單純研究銷售逐步轉(zhuǎn)化為全產(chǎn)品機構(gòu)銷售，加強組合業(yè)務場景、業(yè)務模式打造，全面提升非傭金業(yè)務收入及占比。”

“在公募降費和指數(shù)化投資興起的背景下，未來券商的研究業(yè)務或?qū)⒂晒善毖芯肯虍a(chǎn)業(yè)研究轉(zhuǎn)型，通過深入研究產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)，包括上下游狀況、公司技術優(yōu)勢、商業(yè)模式等，既可以強化對內(nèi)業(yè)務賦能，與券商大投行業(yè)務相結(jié)合，以協(xié)同挖掘價值；亦可以塑造品牌、以優(yōu)質(zhì)內(nèi)容對外吸引各行各業(yè)的企業(yè)、機構(gòu)及高凈值客戶群體。從而在提升對實體經(jīng)濟服務的能力，支持實體經(jīng)濟發(fā)展的同時，提升券商自身的市場競爭力和社會價值。”

事實上，在當前被動指數(shù)化投資趨勢不斷演進的背景下，一些券商的研究所已經(jīng)在未雨綢繆、主動應對。

據(jù)了解，一些券商研究所專門針對ETF及指數(shù)化產(chǎn)品制定了收費服務套餐，內(nèi)容包括研究服務、課題服務、培訓服務等。其中，研究服務的對象已不拘泥于傳統(tǒng)基金公司，還包括證券公司財富管理條線、投顧條線、產(chǎn)品管理條線及分支機構(gòu)，三方機構(gòu)以及媒體等；培訓服務適用群體則覆蓋銀行、券商、三方財富機構(gòu)、理財經(jīng)理、投顧等群體。

另據(jù)趙然介紹，為積極應對公募費率改革對券商傳統(tǒng)研究業(yè)務帶來的沖擊，順應指數(shù)化投資發(fā)展的趨勢，中信建投研究所積極作出應對，持續(xù)探索多元化服務模式：

“一是夯實研究基礎。加大對機構(gòu)投資者的投研服務，加強對數(shù)字化、人工智能、高端制造和ESG等領域的研究。

二是加強機構(gòu)服務內(nèi)部業(yè)務聯(lián)動和非傭金收入。研究所將成立專門的私募團隊和企業(yè)客戶團隊，充分發(fā)揮投研資源優(yōu)勢，加大相關客戶的服務力度，爭取更多收入，并與公司內(nèi)部其他部門一同，大力發(fā)掘相關客戶在衍生品、兩融、托管等方面的非研創(chuàng)收潛力。

三是深化研究境內(nèi)外一體化整合，全面構(gòu)建國際化研究能力。目前我們研究發(fā)展部共有SFC4號牌持牌分析師35人，基本覆蓋了全行業(yè)。每年我們有一半的雙語研究報告作為內(nèi)地和香港兩地同時發(fā)布，在標的覆蓋方面我們也基本完成了A股、港股、美股的主流標的覆蓋。

四是科技賦能。繼續(xù)加強金融科技投入，全面推進智研、智數(shù)、智問三大系統(tǒng)建設：通過智研系統(tǒng)提升研究員基礎工作效率；通過智數(shù)系統(tǒng)，實現(xiàn)數(shù)據(jù)歸集和共享，降低成本，也為公司留存更多數(shù)據(jù)資產(chǎn)，通過智問系統(tǒng)建設，助力集團大模型工作。

五是提升合規(guī)管理水平。通過科技手段提升合規(guī)管理的信息化合規(guī)人員，根據(jù)監(jiān)管要求及時修訂增補管理制度，以提升研究業(yè)務合規(guī)管理水平，為業(yè)務發(fā)展保駕護航。”

值得一提的是，市場有觀點稱，參照國外大型資管機構(gòu)，ETF等被動指數(shù)投資有望成為國內(nèi)公募基金的主流品種，主動管理基金可能式微。

然而，對此觀點，一些業(yè)內(nèi)人士認為，盡管被動投資增長潛力很大，但現(xiàn)在下結(jié)論要超越主動投資還為時過早。上述公募基金高管表示，對上述觀點并不認同，“未來國內(nèi)主動管理基金還是有發(fā)展空間的，只是近些年暫時遇到了低谷”。