每經(jīng)編輯 杜宇

據(jù)中國(guó)人民銀行微信公眾號(hào)8月10日消息，央行發(fā)文稱(chēng)，今年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)延續(xù)恢復(fù)向好態(tài)勢(shì)，貨幣政策堅(jiān)持以我為主，兼顧內(nèi)外部均衡，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定，跨境資本流動(dòng)趨于平衡，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)保持韌性。下一步，人民銀行將密切關(guān)注主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策動(dòng)向，實(shí)施好穩(wěn)健的貨幣政策，合理有效應(yīng)對(duì)外部挑戰(zhàn)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造良好的貨幣金融環(huán)境。

央行稱(chēng)，未來(lái)隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)定價(jià)趨于理性，租賃需求進(jìn)一步釋放，租售比持續(xù)改善回升，住房租賃企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力不斷提升，住房租賃市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)商業(yè)化可持續(xù)發(fā)展是有基礎(chǔ)的。下階段，要繼續(xù)發(fā)揮好支持政策對(duì)住房租賃產(chǎn)業(yè)的推動(dòng)作用，完善住房租賃金融支持體系，同時(shí)，充分調(diào)動(dòng)市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)的積極性，通過(guò)更多社會(huì)資金的投入，建立可持續(xù)發(fā)展的商業(yè)模式，支持存量商品房去庫(kù)存，助力推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

央行表示，今年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)延續(xù)恢復(fù)向好態(tài)勢(shì)，貨幣政策堅(jiān)持以我為主，兼顧內(nèi)外部均衡，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定，跨境資本流動(dòng)趨于平衡，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)保持韌性。下一步，人民銀行將密切關(guān)注主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策動(dòng)向，實(shí)施好穩(wěn)健的貨幣政策，合理有效應(yīng)對(duì)外部挑戰(zhàn)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造良好的貨幣金融環(huán)境。

圖片來(lái)源：每日經(jīng)濟(jì)新聞 資料圖

建立健全由市場(chǎng)供求決定的存貸款利率形成機(jī)制

圖片來(lái)源：央行官方微信號(hào)

存貸款利率形成機(jī)制是貨幣政策傳導(dǎo)的重要環(huán)節(jié)。改革開(kāi)放后我國(guó)開(kāi)始探索利率市場(chǎng)化，到20世紀(jì)90年代逐步明確利率市場(chǎng)化改革目標(biāo)與路徑，建立健全由市場(chǎng)供求決定的存貸款利率形成機(jī)制，金融機(jī)構(gòu)存貸款定價(jià)權(quán)限不斷擴(kuò)大，中央銀行通過(guò)運(yùn)用貨幣政策工具引導(dǎo)市場(chǎng)利率。目前，存貸款利率已基本實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化定價(jià)。

歷史上，存貸款基準(zhǔn)利率曾經(jīng)是重要的貨幣政策工具。1978年以前，我國(guó)實(shí)行高度集中的利率管理體制，各類(lèi)存貸款利率均由政府直接決定。改革開(kāi)放后，逐步下放利率定價(jià)權(quán)限。1984年人民銀行專(zhuān)門(mén)行使中央銀行職能后，根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和貨幣政策調(diào)控需要，多次調(diào)整各品種、期限存貸款基準(zhǔn)利率。與此同時(shí)，人民銀行持續(xù)深化利率市場(chǎng)化改革，不斷擴(kuò)大利率浮動(dòng)區(qū)間，2004年放開(kāi)金融機(jī)構(gòu)貸款利率上限和存款利率下限，直至2013年放開(kāi)貸款利率管制，2015年放開(kāi)存款利率管制。在此過(guò)程中，中央銀行利率調(diào)控模式也逐步向市場(chǎng)化的利率調(diào)控機(jī)制過(guò)渡，不再直接調(diào)控存貸款利率，而是運(yùn)用貨幣政策工具間接引導(dǎo)市場(chǎng)利率。2015年10月以來(lái)，存貸款基準(zhǔn)利率未再調(diào)整，實(shí)際上已逐步淡出。

目前，存款利率已主要由金融機(jī)構(gòu)自主調(diào)整，輔之以行業(yè)自律來(lái)保障理性有序競(jìng)爭(zhēng)。2013年9月，人民銀行在逐步放松利率管制的同時(shí)，借鑒成熟市場(chǎng)利率市場(chǎng)化改革經(jīng)驗(yàn)，指導(dǎo)建立市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制，以行業(yè)自律的方式維護(hù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序，保障利率市場(chǎng)化改革有序推進(jìn)。由于存款同質(zhì)化高，競(jìng)爭(zhēng)存款主要靠?jī)r(jià)格，為避免無(wú)序惡性競(jìng)爭(zhēng)，目前仍通過(guò)行業(yè)自律的方式對(duì)銀行存款利率進(jìn)行上限管理。金融機(jī)構(gòu)可在自律上限范圍內(nèi)自主確定存款利率。2022年4月，人民銀行指導(dǎo)利率自律機(jī)制建立存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，幫助金融機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)更加適應(yīng)和習(xí)慣存款利率市場(chǎng)化調(diào)整。截至2024年7月末，大型銀行已5次主動(dòng)下調(diào)存款利率。

貸款利率由金融機(jī)構(gòu)自主確定，并形成貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR），作為浮動(dòng)利率貸款的主要定價(jià)基準(zhǔn)。2013年10月，我國(guó)參考美國(guó)、日本等主要經(jīng)濟(jì)體做法，創(chuàng)設(shè)了LPR（當(dāng)時(shí)稱(chēng)之為貸款基礎(chǔ)利率），但LPR長(zhǎng)期與貸款基準(zhǔn)利率同向同幅變動(dòng)，無(wú)法及時(shí)反映市場(chǎng)利率變化。為疏通利率傳導(dǎo)機(jī)制，2019年8月，人民銀行深化LPR改革。新的LPR由20家報(bào)價(jià)行根據(jù)本行實(shí)際發(fā)放的最優(yōu)質(zhì)客戶(hù)貸款利率自主報(bào)價(jià)，取平均數(shù)后每月發(fā)布一次。目前對(duì)客戶(hù)實(shí)際執(zhí)行的貸款利率由金融機(jī)構(gòu)自主確定，其中，浮動(dòng)利率貸款大多參考LPR約定重定價(jià)規(guī)則。房貸利率方面，2013年人民銀行取消貸款利率下限時(shí)，考慮到當(dāng)時(shí)房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱，暫時(shí)保留了個(gè)人房貸利率下限并作為調(diào)控工具使用，為保持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展發(fā)揮了重要作用。2024年5月17日，為適應(yīng)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢(shì)，人民銀行取消全國(guó)層面?zhèn)€人住房貸款利率下限，絕大多數(shù)城市均已取消當(dāng)?shù)厥滋缀投追抠J利率下限，金融機(jī)構(gòu)可自主確定對(duì)客戶(hù)的個(gè)人住房貸款利率。至此，商業(yè)貸款利率已實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，金融機(jī)構(gòu)可根據(jù)經(jīng)營(yíng)需要自主確定存貸款利率，并保持合理存貸利差。

下一步，人民銀行將認(rèn)真貫徹落實(shí)黨的二十屆三中全會(huì)精神，立足服務(wù)構(gòu)建高水平社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，持續(xù)深化利率市場(chǎng)化改革，破除不適應(yīng)的限制競(jìng)爭(zhēng)政策，督促指導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)提升市場(chǎng)化定價(jià)能力，更好發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用。同時(shí)，落實(shí)完善宏觀調(diào)控制度體系要求，健全市場(chǎng)化利率調(diào)控機(jī)制，更好發(fā)揮市場(chǎng)利率定價(jià)自律機(jī)制作用，規(guī)范市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為，維護(hù)好市場(chǎng)秩序。

進(jìn)一步健全市場(chǎng)化的利率調(diào)控機(jī)制

黨的二十屆三中全會(huì)提出，進(jìn)一步全面深化改革，完善宏觀調(diào)控制度體系，統(tǒng)籌推進(jìn)財(cái)稅、金融等重點(diǎn)領(lǐng)域改革。人民銀行認(rèn)真貫徹三中全會(huì)精神，寓改革于調(diào)控，在已基本建立利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制的基礎(chǔ)上，明確央行主要政策利率，疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，持續(xù)深化利率市場(chǎng)化改革。

調(diào)整公開(kāi)市場(chǎng)操作招標(biāo)方式，強(qiáng)化公開(kāi)市場(chǎng)7天期回購(gòu)操作利率的主要政策利率屬性。近年來(lái)公開(kāi)市場(chǎng)操作主要通過(guò)7天期逆回購(gòu)調(diào)節(jié)流動(dòng)性供求。以往逆回購(gòu)操作采用利率招標(biāo)，即給定操作數(shù)量，中標(biāo)利率由一級(jí)交易商多重價(jià)位投標(biāo)確定，理論上中標(biāo)利率的變動(dòng)能夠較好地反映市場(chǎng)資金面狀況。但考慮到公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率已基本承擔(dān)起主要政策利率的功能，不宜頻繁變化擾亂政策信號(hào)，故央行需要與一級(jí)交易商做好事前溝通，摸清不同價(jià)位的需求情況，以便確定合意的操作數(shù)量。隨著金融市場(chǎng)發(fā)展、流動(dòng)性管理更趨復(fù)雜，這一溝通成本也愈發(fā)增大，有時(shí)還會(huì)出現(xiàn)合意數(shù)量與穩(wěn)定價(jià)格二者沖突的情況。在此背景下，將7天期逆回購(gòu)操作改為固定利率的數(shù)量招標(biāo)，明示操作利率，有助于增強(qiáng)其政策利率地位，提高操作效率，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

增加午后臨時(shí)正、逆回購(gòu)操作，引導(dǎo)市場(chǎng)利率更好圍繞政策利率中樞平穩(wěn)運(yùn)行。2016年開(kāi)始，人民銀行每日連續(xù)開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)操作，較好地適應(yīng)了流動(dòng)性管理需要。但僅在每日上午開(kāi)展一場(chǎng)逆回購(gòu)操作，有時(shí)仍會(huì)遇到預(yù)期外日間流動(dòng)性變化所帶來(lái)的沖擊。此次增加臨時(shí)正、逆回購(gòu)操作，流動(dòng)性管理更為科學(xué)、規(guī)范，操作精細(xì)化水平進(jìn)一步提高。其中，臨時(shí)逆回購(gòu)提供流動(dòng)性，臨時(shí)正回購(gòu)回收流動(dòng)性，目前由人民銀行擇機(jī)操作，二者搭配使用可實(shí)現(xiàn)流動(dòng)性雙向調(diào)節(jié)，更好平抑稅期、季末考核等因素對(duì)流動(dòng)性的擾動(dòng)。同時(shí)，臨時(shí)正、逆回購(gòu)操作的利率分別為7天期逆回購(gòu)操作利率減20bp、加50bp，在不改變現(xiàn)有利率走廊格局的情況下，既保持足夠的彈性和靈活性，又有利于短期利率運(yùn)行在相對(duì)較窄的區(qū)間，也增強(qiáng)了7天期逆回購(gòu)操作利率作為主要政策利率的作用。

完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR），理順由短及長(zhǎng)的利率傳導(dǎo)關(guān)系。2019年8月人民銀行啟動(dòng)LPR改革初期，從短期政策利率到信貸市場(chǎng)利率的傳導(dǎo)機(jī)制不夠健全，LPR主要參考當(dāng)時(shí)的中期政策利率即1年期中期借貸便利（MLF）利率，并綜合考慮資金成本、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等市場(chǎng)因素報(bào)出。隨著利率市場(chǎng)化改革不斷深化，商業(yè)銀行定價(jià)能力進(jìn)一步提升，市場(chǎng)化利率形成機(jī)制更加有效，MLF利率對(duì)LPR的參考作用下降。同時(shí)，部分報(bào)價(jià)行報(bào)出的LPR偏高，與其最優(yōu)質(zhì)客戶(hù)貸款利率之間出現(xiàn)較大偏離，一定程度影響了報(bào)價(jià)質(zhì)量。

為此，在明確7天期逆回購(gòu)操作利率作為主要政策利率的同時(shí)，中期政策利率正在逐步淡出。以2024年7月為例，當(dāng)月15日MLF利率未作調(diào)整，22日7天期逆回購(gòu)操作利率下降10個(gè)基點(diǎn)，同日?qǐng)?bào)出的LPR迅速作出反應(yīng)并跟隨調(diào)整，也表明LPR報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)向更多參考央行短期政策利率，由短及長(zhǎng)的利率傳導(dǎo)關(guān)系在逐步理順。

總的看，深化利率市場(chǎng)化改革的過(guò)程整體是漸進(jìn)式的。下一步，人民銀行將始終保持貨幣政策穩(wěn)健性，進(jìn)一步健全市場(chǎng)化利率形成、調(diào)控和傳導(dǎo)機(jī)制，增強(qiáng)政策利率的權(quán)威性，研究適度收窄利率走廊寬度，給市場(chǎng)傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標(biāo)信號(hào)。同時(shí)，持續(xù)改革完善LPR，著重提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量，更好發(fā)揮利率自律機(jī)制作用，維護(hù)理性有序競(jìng)爭(zhēng)秩序，暢通利率傳導(dǎo)渠道，為經(jīng)濟(jì)回升向好和高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造良好的貨幣金融環(huán)境。

支持住房租賃產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展

黨的二十大提出，要加快建立多主體供給、多渠道保障、租購(gòu)并舉的住房制度。培育和發(fā)展住房租賃市場(chǎng)，既是構(gòu)建房地產(chǎn)新發(fā)展模式的重要一環(huán)，也有助于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)的平穩(wěn)健康發(fā)展。人民銀行不斷健全住房租賃金融支持體系，聯(lián)合國(guó)家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《關(guān)于金融支持住房租賃市場(chǎng)發(fā)展的意見(jiàn)》。

5月17日，聯(lián)合各部門(mén)推出房地產(chǎn)支持政策組合，并在前期試點(diǎn)基礎(chǔ)上設(shè)立保障性住房再貸款，用市場(chǎng)化方式支持統(tǒng)籌消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房。

租金是影響住房?jī)r(jià)值的核心變量。資產(chǎn)有價(jià)值，是因?yàn)闀?huì)帶來(lái)未來(lái)現(xiàn)金流收益。理論上，住房的價(jià)值主要受未來(lái)房租折現(xiàn)的影響，房子的居住屬性和總體穩(wěn)定的房租折現(xiàn)決定了房產(chǎn)的底價(jià)和基礎(chǔ)，同時(shí)也會(huì)受未來(lái)房?jī)r(jià)漲跌預(yù)期的影響。近年來(lái)房?jī)r(jià)預(yù)期發(fā)生重大變化，市場(chǎng)利率水平和貼現(xiàn)利率也趨于下行，房租折現(xiàn)對(duì)房產(chǎn)價(jià)值的影響愈發(fā)受到關(guān)注。“租售比”，即房租與售價(jià)之間的比值，是衡量住房?jī)r(jià)值的簡(jiǎn)化指標(biāo)，近年來(lái)總體回升，有市場(chǎng)機(jī)構(gòu)測(cè)算目前一線(xiàn)城市租售比已接近2%水平，二三線(xiàn)城市升至3%左右。但這個(gè)指標(biāo)是靜態(tài)的，假定了未來(lái)租金不變。

實(shí)際上，對(duì)于長(zhǎng)期持有的住房資產(chǎn)，租金的增長(zhǎng)率也很重要，會(huì)增厚租賃住房的收益回報(bào)。疫情以來(lái)我國(guó)房租增長(zhǎng)有所放緩，但隨著經(jīng)濟(jì)的逐步恢復(fù)，長(zhǎng)期看租金仍有望穩(wěn)步上漲，過(guò)去十年我國(guó)CPI中房租分項(xiàng)年均上漲超1.2%。若假定未來(lái)仍能長(zhǎng)期保持這樣的租金增長(zhǎng)率，相較于既定的購(gòu)房成本，租賃住房總的收益率在靜態(tài)租售比基礎(chǔ)上有望提升至3%以上，將高于多數(shù)資產(chǎn)回報(bào)率。

住房租賃產(chǎn)業(yè)是未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的重要方向。在房地產(chǎn)市場(chǎng)供求關(guān)系深刻轉(zhuǎn)變的新形勢(shì)下，我國(guó)存量住房規(guī)模已然很大，住房租賃產(chǎn)業(yè)是未來(lái)房地產(chǎn)新發(fā)展模式的重要方向。從需求端看，近年來(lái)不僅是低收入群體，新市民或是剛畢業(yè)參加工作的青年人，對(duì)“好房子”的租賃需求也在上升。有市場(chǎng)機(jī)構(gòu)測(cè)算，未來(lái)我國(guó)有租房需求的人口超2億人，市場(chǎng)潛力較大。從供給端看，過(guò)去我國(guó)提供租賃住房的主要是個(gè)人，近年來(lái)隨著租售比的回升和融資運(yùn)營(yíng)成本的下降，住房租賃產(chǎn)業(yè)的商業(yè)可持續(xù)性在增強(qiáng)，越來(lái)越多的住房租賃企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng)，規(guī)?；?、集約化經(jīng)營(yíng)，將有助于提供更優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的租賃住房服務(wù)。

盤(pán)活存量去庫(kù)存助力啟動(dòng)住房租賃業(yè)。當(dāng)前我國(guó)住房租賃產(chǎn)業(yè)仍處于起步階段，房地產(chǎn)市場(chǎng)也處在調(diào)整的特殊時(shí)期，需要發(fā)揮金融和其它政策合力，通過(guò)盤(pán)活存量去庫(kù)存培育住房租賃產(chǎn)業(yè)。近期人民銀行在原租賃住房貸款支持計(jì)劃的基礎(chǔ)上，完善推出了保障性住房再貸款。通過(guò)市場(chǎng)化的方式，助力實(shí)現(xiàn)三大功能∶

一是推動(dòng)構(gòu)建房地產(chǎn)新發(fā)展模式，支持住房租賃產(chǎn)業(yè)發(fā)展。企業(yè)批量收購(gòu)存量住房，形成團(tuán)體購(gòu)買(mǎi)力，收購(gòu)價(jià)格折扣會(huì)進(jìn)一步提升住房租賃產(chǎn)業(yè)投資回報(bào)和企業(yè)參與意愿。

二是增加保障性住房供給。收購(gòu)后的商品房可用作保障性住房配售或租賃，在加快盤(pán)活存量和市場(chǎng)去庫(kù)存的同時(shí)，滿(mǎn)足保障性住房需求。

三是與保交房和“白名單”機(jī)制形成合力，降低房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平。房企自愿參與，回籠的資金須用于保交樓項(xiàng)目和其他在建項(xiàng)目，將推動(dòng)更多項(xiàng)目滿(mǎn)足“白名單”條件，改善房企資金狀況。截至6月末，金融機(jī)構(gòu)已發(fā)放247億元租賃住房貸款，保障性再貸款余額為121億元，后續(xù)貸款投放有望進(jìn)一步加快。同時(shí)，各地方政府還在財(cái)稅、土地、配套設(shè)施等方面提供了支持政策，這些都能起到降低企業(yè)成本、增強(qiáng)住房租賃產(chǎn)業(yè)商業(yè)可持續(xù)性的作用。

未來(lái)隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)定價(jià)趨于理性，租賃需求進(jìn)一步釋放，租售比持續(xù)改善回升，住房租賃企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力不斷提升，住房租賃市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)商業(yè)化可持續(xù)發(fā)展是有基礎(chǔ)的。下階段，要繼續(xù)發(fā)揮好支持政策對(duì)住房租賃產(chǎn)業(yè)的推動(dòng)作用，完善住房租賃金融支持體系，同時(shí)，充分調(diào)動(dòng)市場(chǎng)化機(jī)構(gòu)的積極性，通過(guò)更多社會(huì)資金的投入，建立可持續(xù)發(fā)展的商業(yè)模式，支持存量商品房去庫(kù)存，助力推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

資管產(chǎn)品凈值機(jī)制對(duì)公眾投資者的影響

今年以來(lái)，銀行理財(cái)?shù)雀鞣N資管產(chǎn)品規(guī)模增長(zhǎng)較快，尤其是債市火熱背景下，一些投向債券市場(chǎng)的資管產(chǎn)品受到投資者的追捧。在凈值化管理機(jī)制下，資管產(chǎn)品凈值波動(dòng)對(duì)投資者行為也帶來(lái)了影響。

凈值化有助于明確資管產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)和收益歸屬，促進(jìn)市場(chǎng)健康發(fā)展。根據(jù)合同，資管產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)與收益本應(yīng)歸屬于投資者。資管新規(guī)前，許多資管產(chǎn)品有“預(yù)期收益率”，且與到期實(shí)際收益率通常一致，其中就隱含著剛性?xún)陡?。為了?shí)現(xiàn)穩(wěn)定的預(yù)期收益率，資管產(chǎn)品管理人往往會(huì)采取激進(jìn)投資策略承受更大風(fēng)險(xiǎn)，或用收益較好產(chǎn)品的“豐”去補(bǔ)虧損產(chǎn)品的“欠”，投資者對(duì)其中的具體操作并不知情，也不關(guān)心，管理人實(shí)際上承擔(dān)了所有的剩余風(fēng)險(xiǎn)，但又不計(jì)入管理人自身的資產(chǎn)負(fù)債表，積累了系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)。

2018年4月資管新規(guī)出臺(tái)，明確要求金融機(jī)構(gòu)對(duì)資管產(chǎn)品實(shí)行凈值化管理。凈值化機(jī)制下，產(chǎn)品管理人根據(jù)實(shí)際投資運(yùn)作情況，定期或不定期披露單位份額凈值，產(chǎn)品收益率變動(dòng)信息更加透明。同時(shí)，投資者按照凈值申購(gòu)、贖回產(chǎn)品，最終投資收益由申購(gòu)日和贖回日的產(chǎn)品凈值確定，產(chǎn)品管理人與產(chǎn)品的投資風(fēng)險(xiǎn)分離，風(fēng)險(xiǎn)由投資者自擔(dān)，收益和風(fēng)險(xiǎn)更加對(duì)等，真正體現(xiàn)“賣(mài)者盡責(zé)、買(mǎi)者自負(fù)”的資管本質(zhì)。2019-2023年，我國(guó)凈值型銀行理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額大約由10萬(wàn)億元增加至26萬(wàn)億元，占比由43%上升至97%，凈值化管理成為大勢(shì)所趨。

凈值化管理對(duì)資管產(chǎn)品管理人和投資者都提出更高要求。在凈值化機(jī)制下，投資者的收益率隨底層資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值的變化而波動(dòng)，不再有剛性?xún)陡?。?duì)管理人而言，需要適應(yīng)金融市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格變化，科學(xué)制定投資策略，為各類(lèi)投資者提供適當(dāng)產(chǎn)品與優(yōu)質(zhì)服務(wù)，包括及時(shí)的信息披露和必要的咨詢(xún)顧問(wèn)等。

對(duì)投資者而言，需要逐步轉(zhuǎn)變過(guò)度依賴(lài)穩(wěn)定預(yù)期收益的傳統(tǒng)觀念，更深入理解產(chǎn)品預(yù)期收益率與最終實(shí)際收益率的本質(zhì)差異及風(fēng)險(xiǎn)，樹(shù)立更加科學(xué)、理性的投資理念。但是，在凈值化管理初期，投資者對(duì)產(chǎn)品凈值變化的關(guān)注度和敏感性上升，容易出現(xiàn)短期非理性交易和市場(chǎng)“羊群效應(yīng)”。

2022年資管新規(guī)過(guò)渡期結(jié)束后正式實(shí)施，投資者尚未完全適應(yīng)凈值化機(jī)制，對(duì)理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)虧損風(fēng)險(xiǎn)還沒(méi)有充分思想準(zhǔn)備。當(dāng)時(shí)，不少銀行理財(cái)資金投向債市，隨著市場(chǎng)利率上行，債券價(jià)格下跌，部分產(chǎn)品凈值回撤乃至“破凈”，市場(chǎng)產(chǎn)生恐慌情緒，大規(guī)模贖回潮伴隨出現(xiàn)，底層金融資產(chǎn)價(jià)格與資管產(chǎn)品凈值波動(dòng)又形成共振，市場(chǎng)螺旋下行循環(huán)進(jìn)一步放大。

2022年贖回潮以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)資管產(chǎn)品凈值波動(dòng)的容忍度有所下降，部分資管產(chǎn)品采取策略平滑凈值，底層資產(chǎn)更加復(fù)雜，使得近兩年來(lái)資管產(chǎn)品凈值的波動(dòng)表面上出現(xiàn)下降。但當(dāng)前市場(chǎng)和底層資產(chǎn)仍復(fù)雜多變，市場(chǎng)的螺旋循環(huán)效應(yīng)也依然存在，對(duì)資管產(chǎn)品凈值的波動(dòng)還需要審慎觀察。

投資者宜審慎評(píng)估資管產(chǎn)品投資風(fēng)險(xiǎn)和收益。今年以來(lái)，我國(guó)長(zhǎng)債利率下行，一些資管產(chǎn)品的長(zhǎng)債配置增多，隨著短期內(nèi)債券價(jià)格上漲，產(chǎn)品凈值走高。

數(shù)據(jù)顯示，7月末銀行理財(cái)平均年化收益率超過(guò)3%，而當(dāng)前銀行3年定期存款掛牌利率還不到2%，吸引部分投資者將存款“搬家”到這類(lèi)產(chǎn)品。對(duì)投資產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)和收益還需綜合權(quán)衡。首先是如何看風(fēng)險(xiǎn)和收益。高收益對(duì)應(yīng)著高風(fēng)險(xiǎn)，在打破剛性?xún)陡兜沫h(huán)境下，長(zhǎng)期看資管產(chǎn)品無(wú)法同時(shí)兼具“低風(fēng)險(xiǎn)”和“高回報(bào)”，追求高收益的同時(shí)要承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)。其次是如何看底層資產(chǎn)收益和資管產(chǎn)品收益。資管產(chǎn)品的收益最終取決于底層資產(chǎn)。

今年以來(lái)，部分資管產(chǎn)品尤其是債券型理財(cái)產(chǎn)品的年化收益率明顯高于底層資產(chǎn)，主要是通過(guò)加杠桿實(shí)現(xiàn)的，實(shí)際上存在較大的利率風(fēng)險(xiǎn)。未來(lái)市場(chǎng)利率回升時(shí)，相關(guān)資管產(chǎn)品凈值回撤也會(huì)很大。再次是如何看過(guò)去的收益率和投資者未來(lái)可實(shí)現(xiàn)的收益率。理財(cái)產(chǎn)品動(dòng)態(tài)發(fā)布的年化收益率是當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的預(yù)期收益率，是按過(guò)去一段時(shí)期的收益率，線(xiàn)性推算出的未來(lái)一年收益率，投資者未來(lái)贖回產(chǎn)品時(shí)實(shí)際獲得的收益率是不確定的。

現(xiàn)在凈值越高，意味著是在更高的價(jià)格位置投資，未來(lái)的損失風(fēng)險(xiǎn)可能越大。最后是如何比較選擇不同的產(chǎn)品。投資者應(yīng)結(jié)合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力選擇投資產(chǎn)品。比如說(shuō)，存款收益看似低于當(dāng)前平均的理財(cái)收益率，但它是存款人確定可以獲得的收益率；資管產(chǎn)品的收益率是不斷變動(dòng)的，投資風(fēng)險(xiǎn)大于存款，其相對(duì)較高的收益率是通過(guò)承擔(dān)價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)換來(lái)的。

總的來(lái)看，隨著資管行業(yè)進(jìn)一步向凈值化方向轉(zhuǎn)型，投資者將逐步承擔(dān)更多凈值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。金融機(jī)構(gòu)銷(xiāo)售資管產(chǎn)品時(shí)有必要做好投資者服務(wù)，提供相關(guān)咨詢(xún)，充分向投資者提示風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)投資者理性看待凈值波動(dòng)，促進(jìn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康運(yùn)行。

密切關(guān)注海外主要央行貨幣政策走向

今年以來(lái)，美國(guó)通貨膨脹讀數(shù)已明顯回落，經(jīng)濟(jì)前景和勞動(dòng)力市場(chǎng)也有所變化，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策面臨轉(zhuǎn)向。近期，美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)也逐步釋放溫和的貨幣政策信號(hào)，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期有所升溫。

物價(jià)和就業(yè)數(shù)據(jù)邊際變化為美聯(lián)儲(chǔ)降息創(chuàng)造條件。6月，美國(guó)CPI同比上漲3%，為近12個(gè)月的最低水平；美聯(lián)儲(chǔ)更為關(guān)注的個(gè)人消費(fèi)支出（PCE）物價(jià)指數(shù)同比上漲2.5%，為2021年3月以來(lái)最低。美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)顯示，7月美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)11.4萬(wàn)人，不及市場(chǎng)預(yù)期，失業(yè)率意外上行。通脹壓力下降和就業(yè)數(shù)據(jù)疲軟加劇投資者對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能放緩的擔(dān)憂(yōu)，進(jìn)一步增強(qiáng)美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期，金融市場(chǎng)也有波動(dòng)。近期，黃金期貨再創(chuàng)新高，美債收益率大幅走低，全球股市出現(xiàn)回調(diào)。7月美聯(lián)儲(chǔ)召開(kāi)議息會(huì)議，維持聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間不變，但會(huì)后的新聞發(fā)布會(huì)強(qiáng)調(diào)平衡經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹兩端的風(fēng)險(xiǎn)，不少市場(chǎng)機(jī)構(gòu)推斷美聯(lián)儲(chǔ)降息可能臨近。

美聯(lián)儲(chǔ)具體降息時(shí)點(diǎn)還會(huì)依賴(lài)于未來(lái)數(shù)據(jù)變化。一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性賦予美聯(lián)儲(chǔ)更多觀察時(shí)間。二季度，美國(guó)GDP環(huán)比折年率為2.8%，較一季度的1.4%回升；工資增速保持在歷史高位，并高于消費(fèi)價(jià)格漲幅。

另一方面，當(dāng)前地緣政治風(fēng)險(xiǎn)猶存，若未來(lái)國(guó)際供應(yīng)鏈?zhǔn)茏琛⑦\(yùn)輸成本上升等問(wèn)題再現(xiàn)，不排除大宗商品價(jià)格上漲帶動(dòng)美國(guó)通脹反彈。

主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)π屡d市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的外溢影響值得關(guān)注。近期，歐央行、英格蘭銀行已先后降息，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫，未來(lái)主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政策利率可能由高位逐步回落，對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體也可能帶來(lái)影響。

一方面，全球流動(dòng)性環(huán)境趨于改善，總體上有利于緩解新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體外部壓力。宏觀層面，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體之間利差逐步收窄，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體資本外流和貨幣匯率貶值壓力趨于緩解。微觀層面，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體降息后，新興經(jīng)濟(jì)體外幣融資的利息支出將隨之下降，償債壓力也會(huì)有所減輕。

另一方面，國(guó)際金融市場(chǎng)可能出現(xiàn)相應(yīng)調(diào)整。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，在全球流動(dòng)性面臨拐點(diǎn)時(shí)，國(guó)際金融市場(chǎng)通常會(huì)出現(xiàn)一定程度的波動(dòng)，投資者情緒變化對(duì)金融資產(chǎn)定價(jià)也會(huì)產(chǎn)生影響。近期，主要國(guó)際金融市場(chǎng)已呈現(xiàn)出不同程度的波動(dòng)跡象。

今年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)延續(xù)恢復(fù)向好態(tài)勢(shì)，貨幣政策堅(jiān)持以我為主，兼顧內(nèi)外部均衡，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩(wěn)定，跨境資本流動(dòng)趨于平衡，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)保持韌性。下一步，人民銀行將密切關(guān)注主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣政策動(dòng)向，實(shí)施好穩(wěn)健的貨幣政策，合理有效應(yīng)對(duì)外部挑戰(zhàn)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?fàn)I造良好的貨幣金融環(huán)境。

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