每經(jīng)AI快訊，中國銀河10月09日發(fā)布研報，給予醫(yī)藥行業(yè)推薦評級。

海外發(fā)達國家ICL歷經(jīng)多年發(fā)展，市場機制催化行業(yè)發(fā)展成熟：ICL的早期雛形可追溯至歐洲早期的大型醫(yī)學(xué)中心，歷經(jīng)多年發(fā)展，時至今日已在全球醫(yī)療體系中扮演重要角色，各國家/地區(qū)發(fā)展階段及水平不一，發(fā)達國家市場成熟度相對較高。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2021年美國、德國、日本等發(fā)達國家檢驗外包率較高，分別為35%、44%及60%,遠高于中國6%的水平。其中1980年以來美國檢驗外包率的快速提升，主要是技術(shù)進步及政策變革使得醫(yī)檢實驗室門檻高企，同時DRG的推行顯著推升院端標(biāo)本外送意愿，由此美國ICL行業(yè)外包率水平從1980年的約15%逐漸提升至2000年的約30%。

國內(nèi)ICL仍處早期開拓階段，控費壓力下行業(yè)長期成長可期：2021年中國公立醫(yī)院檢查收入為4,093億元，第三方醫(yī)檢行業(yè)規(guī)模約223億元(不含新冠核酸檢測),對應(yīng)檢驗外包率僅約不足6%,因此我們認為行業(yè)發(fā)展尚處早期，與國外通過市場化提升檢驗外包率相比，國內(nèi)醫(yī)?？刭M壓力更大，ICL本身符合提質(zhì)增效的政策導(dǎo)向，隨著DRG、分級診療、技耗分離等醫(yī)療改革的逐步推進，LDT政策促進高端項目增量導(dǎo)入，預(yù)計更大范圍的醫(yī)檢外包為大概率事件，且市場份額向頭部集中的趨勢確定性較強，行業(yè)未來成長潛力巨大。

借鑒Quest等海外成熟企業(yè)，國內(nèi)頭部ICL仍具較大發(fā)展?jié)摿Γ簱?jù)美國Quest發(fā)展經(jīng)歷，其在歷次美國醫(yī)療改革中緊緊跟隨并把握時代機遇，不斷夯實自身實力，內(nèi)生經(jīng)營與外延并購并重，以需求為導(dǎo)向快速優(yōu)化與迭代服務(wù)模式，積極創(chuàng)新探索新增長極，因地制宜打造廣泛的服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，并精準(zhǔn)匹配運營資源保障經(jīng)營效果。正常情況Quest能保持4~5%的穩(wěn)定增長，其中約2~3%來自于存量市場擴大及內(nèi)生增長，1~2%來自增量市場份額獲取，約2%來自戰(zhàn)略并購。財務(wù)表現(xiàn)方面，Quest毛利率(除新冠擾動)總體保持穩(wěn)定，費用率逐年下降，疫后常規(guī)醫(yī)檢規(guī)模邁上新高，營業(yè)凈利率企穩(wěn)并逐步修復(fù)。2015年以來(除部分特殊年份)Quest的市盈率(PE-ttm)中樞通常保持在15-20倍之間。2021年中國ICL主要參與者金域醫(yī)學(xué)、迪安診斷、艾迪市場份額分別為30%、18%、8%,其中2023年金域醫(yī)學(xué)實現(xiàn)診斷服務(wù)收入77.26億元，規(guī)模處于國內(nèi)同行業(yè)絕對領(lǐng)先地位，而同年Quest常規(guī)業(yè)務(wù)收入為90.77億美元(約為同年金域/迪安/艾迪康診斷業(yè)務(wù)的8.4、12.5、19.6倍),其毛利率常年維持在35%-40%(國內(nèi)頭部ICL持平),營業(yè)凈利率保持在15%~20%(領(lǐng)先國內(nèi)頭部ICL約5~10pct)?；趪鴥?nèi)競爭格局已基本確定，隨著以集約化、品牌力、創(chuàng)新力為核心的競爭力充分顯現(xiàn)，未來行業(yè)格局有望進一步集中，頭部ICL有望優(yōu)先受益。

投資建議：ICL行業(yè)符合醫(yī)?？刭M提質(zhì)訴求，堅定看好龍頭未來發(fā)展。1)金域醫(yī)學(xué)：作為國內(nèi)ICL頭部企業(yè)，有望借助技術(shù)及規(guī)模優(yōu)勢充分受益，看好公司醫(yī)檢主業(yè)常規(guī)業(yè)務(wù)高速增長；2)迪安診斷：國內(nèi)頭部第三方醫(yī)學(xué)檢驗服務(wù)提供商，“產(chǎn)品+服務(wù)”一體化發(fā)展，隨著全國布局完善、運營效率持續(xù)增高、特檢占比持續(xù)提升，常規(guī)業(yè)務(wù)有望長期穩(wěn)健成長；并推薦關(guān)注綜合型ICL艾迪康、云康集團和特檢企業(yè)康圣環(huán)球。

風(fēng)險提示：檢驗服務(wù)降價超預(yù)期的風(fēng)險；應(yīng)收賬款回款進度不及預(yù)期的風(fēng)險等。

每經(jīng)頭條（nbdtoutiao）——不考實際操作就領(lǐng)白酒品酒師證書？業(yè)內(nèi)：等于不路考拿駕照

(記者 蔡鼎)

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