每經記者 陳植    每經編輯 馬子卿    

“感覺信用債成為（私募）資產配置的‘雞肋’。”一位多策略私募基金債券交易員向《每日經濟新聞》記者感慨道。據悉，9月底以來，其所在的私募基金內部正在討論是否將信用債在固收類資產配置的比例從30%調低至15%以內。9月24日以來，信用債對應的國債利差加速走闊，導致信用債價格跌幅高于國債，并拖累相關產品業(yè)績表現(xiàn)。

浙商證券固收團隊發(fā)布的最新數(shù)據顯示，9月份城投債的利差被動走闊幅度變大，其中AA-評級的5年期城投債利差走闊幅度一度達40個基點，且低信用評級的中長期信用債利差走闊幅度最明顯。

10月以來，受資金持續(xù)流入股市等因素影響，信用債利差走闊依然保持在較高水準。面對信用債價格持續(xù)回落壓力較大，是否進一步減持信用債“止盈止損”，儼然成為公私募基金、資管機構、理財機構面臨的新挑戰(zhàn)。

一位銀行理財子公司人士向記者透露，面對信用債利差走闊，越來越多投資機構認為這反映在資金持續(xù)回流股市與相關部門加大特別國債發(fā)行力度的趨勢下，債市資產荒狀況正持續(xù)緩解，未來信用債利差或將進一步走闊。

中信證券發(fā)布最新報告指出，2024年前9個月，信用債市場表現(xiàn)“順風順水”，利差下行趨勢穩(wěn)固。但隨著9月24日國家出臺一系列超預期穩(wěn)增長政策，股債“蹺蹺板效應”正在凸顯，信用債市場再次來到分水嶺，信用利差將由低點回升。未來，機構投資者止盈情緒有所升溫，加之在資產重配壓力下的潛在贖回行為增加，或引發(fā)信用利差進一步上行。若信用利差回升至50個基點，信用債配置價值或將再次顯現(xiàn)。

業(yè)內談現(xiàn)階段信用債交易盤投資：已從“獲利了結”轉換為“止損”

據悉，信用債利差走闊，在今年8月初露端倪。上述私募基金債券交易員告訴《每日經濟新聞》記者，“當時，受國債收益率回升（國債價格回調）影響，信用債價格也跟進下跌，且跌幅不亞于國債。9月上中旬國債收益率迅速回落導致信用債收益率應聲走低，市場沒有高度重視這個市場異動狀況。”

隨著持續(xù)擴大的特別國債發(fā)行力度，一些機構意識到未來債券市場資產荒狀況將大幅緩解，今年以來信用債利差持續(xù)走低狀況將“逆轉”。

這些投資機構開始“悄悄”減倉信用債，“押注”信用債利差走闊。上述私募基金債券交易員直言，在9月24日以后，這項交易策略驟然“升溫”。一方面，在股市持續(xù)反彈情況下，大量資金陸續(xù)重返權益類資產市場，導致信用債獲利了結拋售力度相應加大；另一方面，為防止債券價格持續(xù)回落引發(fā)理財產品凈值波動與贖回壓力增加，部分資管機構紛紛采取防御性籌資舉措，拋售已盈利的信用債頭寸儲備資金。

這導致信用債價格回調力度加大，也引發(fā)了信用債利差進一步走闊。華西證券分析師姜丹發(fā)布報告指出，受信用債價格回調影響，截至2024年10月8日，各品種1年期信用債利差已超過或接近均值+2倍標準差，中短票AAA評級3年期中短票利差則超過均值+2倍標準差，只有中低信用評級城投債、3年期與5年期銀行二級資本永續(xù)債仍低于均值+2倍標準差。

上述私募基金債券交易員告訴記者，隨著9月24日以來信用債價格持續(xù)回落、利差不斷走闊，其交易邏輯也發(fā)生明顯變化：此前，其減持信用債的目的是“獲利了結”；如今，其減持信用債是為“止損”，保住本金。其表示，“資產配置團隊要求我們盡快出清沒有浮盈的信用債頭寸，避免后者價格進一步下跌、利差持續(xù)走闊，導致我們‘認賠’出局。”

而姜丹指出，若基金持續(xù)凈賣出信用債，參考2022年11月至12月債市調整后的點位，當前中高評級3年以內信用債利差距離極值水平，可能還有10到30個基點走闊空間，3年期與5年期AAA-銀行二級資本債利差可能還有約40個基點的走闊空間。

此外，由于信用債價格不斷走低與利差持續(xù)走闊，投資機構賣出信用債的難度也在加大。上述私募基金債券交易員告訴記者，“相比今年前8個月，越來越多低評級信用債的交投活躍度與流動性明顯萎縮。”這導致其就算持續(xù)調低部分低評級信用債賣出價，也難找到買家。

他直言，“目前，買家觀望情緒仍在發(fā)酵。”尤其在10月9日部分公募基金拋盤令AA級信用債價格一度跳漲逾20個基點（債券價格下跌）后，導致部分投資機構直接喊出+50個基點折扣的賣出詢價，導致市場買盤“靜待”更低報價。

據悉，受9月理財規(guī)模下降、資金重返權益類資產市場等因素影響，信用債市場“供需雙弱”。9月下旬，信用債成交情緒進一步下滑，彼時滾動5個交易日的TKN（買方同意賣方出價，報價對買方有利）占比降至70%以下，其中，長久期低評級的信用債品種買盤力量更弱。

而信用評級相對較高的銀行資本債，9月上半月低估值成交占比一度回升至60%，其利差小幅走闊幅度在10個基點以內；但9月下半月成交情緒“惡化”，9月26日以來放量下跌，信用利差驟然走闊至10到25個基點。

交易盤“撤退”，配置盤“進場”逢低買入

面對信用債價格不斷回落與利差持續(xù)走闊，信用債何時迎來“利差拐點”？《每日經濟新聞》記者注意到，近日多家銀行理財子公司開始“力挺”債市。

平安理財認為，債市有望逐漸企穩(wěn)，因為10月往往是理財資金的季節(jié)性流入時點，預計中下旬后理財公司負債端將更加平衡，有利于穩(wěn)定債市的配置需求；與此同時，當前國內貨幣政策仍處寬松周期?；仡?015年和2019年兩者的歷史走勢及關聯(lián)關系，股市上漲未改變債券收益率的下行趨勢。

招銀理財指出，就中期而言，支撐債市的主線因素并未發(fā)生改變，經濟基本面和貨幣政策環(huán)境對債市而言仍偏“順風”。當前，經濟環(huán)境仍處于新舊動能轉換的過渡期，從政策出臺到實現(xiàn)改善尚需時間驗證，疊加貨幣政策仍是支持性傾向，債券收益率中樞不具備顯著回升的基礎。

上述銀行理財子公司人士向記者透露，10月10日早盤，理財子公司與保險資金配置盤開始入場加倉高信用評級產業(yè)債與銀行二級資本債，其認為部分信用債品種價格調整已接近尾聲，未來利差走闊空間相對較小。

上述私募基金債券交易員告訴記者，除少數(shù)高信用評級產業(yè)債與銀行二級資本債再度“受青睞”，眾多低評級信用債在10月10日早盤的活躍度依然偏弱。市場依然對低評級信用債利差進一步走闊抱有較高預期。他認為，早盤信用債品種的拋售壓力仍高于買盤，這與投資機構調倉也有關系。目前，投資機構基于加倉權益類資產或防御性儲備資金的需要，仍在減持流動性相對較低的低評級信用債。

他表示，“本周我們也向資產配置部建議逢低買入部分估值偏低的信用債，但風控部門認為在未來信用債利差有可能持續(xù)走闊的情況下，配置國債的投資安全性更高，可以有效緩解產品凈值波動性。”

上述銀行理財子公司人士指出，相比配置盤“逢低買入”低估值信用債，交易盤在信用債的交投熱情較弱。對配置盤而言，隨著部分信用債利差走闊至約50個基點，配置盤采取買入持有到期策略能獲得穩(wěn)健的回報；對交易盤而言，其仍擔心信用債價格持續(xù)下跌導致“踩雷”風險加大。

興銀理財指出，在本輪債市調整過程，長久期債券價格調整較多。長久期定期開放申購的理財產品，會更多配置長久期債券，未來有望獲取較高的票息收益；而短期限理財產品，底層資產主要是低波動資產的短期理財產品，仍在此次債券回調過程保持穩(wěn)健收益。

有人離場，有人進場。10月10日，部分銀行間信用債收益率有所回落。例如，24平安銀行二級資本債01A等收益率當日收盤下跌22個基點。有資金開始入場“逢低買入”信用債。

圖片來源：同花順iFinD

上述銀行理財子公司人士指出，10月10日入場買入信用債的主要以銀行理財子公司、保險資金等“配置盤”為主。對于專注固收類投資的理財產品而言，當前股債“蹺蹺板效應”所帶來的部分信用債價格超預期下跌，為他們帶來“逢低買入”的機會。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211330431472