每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 張益銘

3月14日，人民銀行披露2月金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)。初步統(tǒng)計，2025年前兩個月社會融資規(guī)模增量累計為9.29萬億元，比上年同期多1.32萬億元。其中，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加5.87萬億元，同比多增548億元。政府債券凈融資2.39萬億元，同比多1.49萬億元。

浙商證券宏觀聯(lián)席首席分析師廖博在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者（下稱“NBD”）專訪時預(yù)計，一季度有望實現(xiàn)經(jīng)濟開門紅，預(yù)計2025年我國經(jīng)濟增長目標(biāo)或設(shè)定為5%左右，一季度GDP增速或達(dá)到5.1%，3月降準(zhǔn)有望兌現(xiàn)，全年可能呈現(xiàn)前高中低后穩(wěn)的U型走勢。

2月信貸供給端延續(xù)平穩(wěn)基調(diào)

NBD：2月末，社會融資規(guī)模存量為417.29萬億元，同比增長8.2%。該數(shù)據(jù)較1月末時提升0.2個百分點；廣義貨幣（M2）余額320.52萬億元，同比增長7.0%；人民幣各項貸款余額261.78萬億元，同比增長7.3%。今年前兩個月，新增人民幣貸款6.14萬億元。對最新社融和信貸數(shù)據(jù)，請問有哪些點評？

廖博：從供給端來看，2月信貸供給端延續(xù)平穩(wěn)基調(diào)。2024年12月中央政治局會議，以及中央經(jīng)濟工作會議將連續(xù)實施了14年“穩(wěn)健的貨幣政策”調(diào)整為“適度寬松的貨幣政策”，傳遞出積極信號。央行在2024年四季度貨幣政策報告中也提出“引導(dǎo)金融機構(gòu)深入挖掘有效信貸需求，保持貨幣信貸合理增長”，強監(jiān)管政策延續(xù)緩和基調(diào)。

從需求端來看，2月信貸同比少增主要受企業(yè)端信貸需求的制約。1月金融數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示，企業(yè)貸款同比多增主要來自票據(jù)融資多增，反映出有效貸款需求仍然偏弱，實體企業(yè)內(nèi)生融資意愿不強。

此外，2月企業(yè)中長期貸款表現(xiàn)較弱仍然受地方政府化債的影響較大，部分城投平臺隱性債務(wù)中的存量貸款被置換或提前償還，而新增貸款為新發(fā)放貸款減去當(dāng)期償還貸款之差，故使得當(dāng)月新增貸款規(guī)模會受到一定影響。2月特殊再融資債發(fā)行進(jìn)度再度加快，各省用于債務(wù)置換的特殊再融資債凈融資規(guī)模7823億元，較1月的1317億元有所回升，對信貸帶來的“技術(shù)性”擾動將加強。

NBD：2月末，廣義貨幣（M2）余額320.52萬億元，同比增長7%。狹義貨幣（M1）余額109.44萬億元，同比增長0.1%。流通中貨幣（M0）余額13.28萬億元，同比增長9.7%。前兩個月凈投放現(xiàn)金達(dá)4562億元。請問對最新貨幣規(guī)模變動有哪些解讀？

廖博：M1可更多視為經(jīng)濟運行的晴雨表。自1月起，央行啟動了新的M1統(tǒng)計口徑，修訂后的M1口徑包括流通中貨幣（M0）、單位活期存款、個人活期存款、非銀行支付機構(gòu)客戶備付金（例如：微信錢包、支付寶中的個人資金）。M1口徑調(diào)整也有助于平滑春節(jié)錯位的影響，對市場情緒的影響進(jìn)一步減弱。

1月M1數(shù)據(jù)反彈的核心邏輯是財政資金撥付使用開始能夠反映在M1數(shù)據(jù)中，進(jìn)而使得年內(nèi)M1增速出現(xiàn)上行拐點，目前看該邏輯持續(xù)得到驗證。一般而言，政府債券的發(fā)行環(huán)節(jié)拉動社融、撥付環(huán)節(jié)拉動M2、使用環(huán)節(jié)拉動M1，2024年8月專項債發(fā)行提速，至10月M1增速回升，時間進(jìn)度與去年底基本匹配，說明已發(fā)未用財政資金當(dāng)前的使用效率是較高的。而對于居民和企業(yè)存款，2025年1月因獎金發(fā)放節(jié)奏與財政支出差異的影響，使得企業(yè)存款同比少增，居民存款同比多增，1至2月住戶存款增加6.13萬億元，非金融企業(yè)存款減少1.1萬億元，2月M1小幅回落。

全年經(jīng)濟增速可能呈現(xiàn)前高中低后穩(wěn)的U型走勢

NBD：那么綜合最新金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，你對2025年經(jīng)濟走勢如何判斷？

廖博：社融是觀測信用擴張的核心指標(biāo)。高頻數(shù)據(jù)顯示，2月政府債券凈融資規(guī)模約1.6萬億，同比多增約1萬億；2月企業(yè)債券凈融資規(guī)模約2500億，同比多增約1700億。重要的是，2月基本面呈現(xiàn)修復(fù)態(tài)勢，供需兩端在春節(jié)錯月的影響下均有一定程度的改善，結(jié)構(gòu)上生產(chǎn)端反彈的斜率大于需求端，量價兩個維度或階段性背離，2月CPI同比暫時性轉(zhuǎn)負(fù)。

結(jié)合來看，2月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）錄得50.2%，環(huán)比回升1.1個百分點，一方面受到春節(jié)錯月影響，但更大的預(yù)期差在于大型企業(yè)運行在春節(jié)過后較快恢復(fù)，中小企業(yè)動能修復(fù)相對滯后?？梢钥吹?，2月大型企業(yè)PMI為52.5%，比上月上升2.6個百分點，中、小型企業(yè)PMI分別為49.2%和46.3%，比上月下降0.3個和0.2個百分點。

據(jù)此判斷，大型企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)偏強體現(xiàn)為工業(yè)穩(wěn)增長政策指引下供給側(cè)先行發(fā)力的特點，2月大型企業(yè)生產(chǎn)指數(shù)較1月上升接近5個百分點至56.2%，是2月份制造業(yè)向好回升的核心支撐。我們預(yù)計，一季度有望實現(xiàn)經(jīng)濟開門紅，預(yù)計2025年我國經(jīng)濟增長目標(biāo)或設(shè)定為5%左右，一季度GDP增速或達(dá)到5.1%，3月降準(zhǔn)有望兌現(xiàn)，全年可能呈現(xiàn)前高中低后穩(wěn)的U型走勢。

NBD：請問你對接下來的貨幣政策操作有怎樣的判斷？

廖博：今年政府工作報告提出，“實施適度寬松的貨幣政策”，強調(diào)要“適時降準(zhǔn)降息”。在有關(guān)降準(zhǔn)降息的表述上，對比2024年底召開的中國人民銀行貨幣政策委員會2024年第四季度例會，以及2025年初召開的2025年中國人民銀行工作會議提出的“擇機降準(zhǔn)降息”，本次報告提出的“適時”較前期的“擇機”更為積極。

我們認(rèn)為“擇機”強調(diào)對國內(nèi)外經(jīng)濟金融形勢的審慎評估，注重保留政策空間，而“適時”更強調(diào)根據(jù)經(jīng)濟形勢變化及時響應(yīng)，偏向主動調(diào)節(jié)的及時性，這也與報告提到的“出臺實施政策要能早則早、寧早勿晚，與各種不確定性搶時間，看準(zhǔn)了就一次性給足，提高政策實效”的整體思路一致。

從降準(zhǔn)的視角看“適時”的選擇，我們認(rèn)為核心是兩個方面，其一，維護銀行間流動性市場的合理充裕，考慮到政府債集中發(fā)行增多，央行或通過降準(zhǔn)提供流動性從而平滑資金面的較大波動；其二，短期看匯率是央行降準(zhǔn)的重要考量。從降息的視角看，美聯(lián)儲政策節(jié)奏是重要參考，此外地緣政治、貿(mào)易摩擦加劇或內(nèi)需疲軟，降息的必要性也會上升。全年看，預(yù)計2025年貨幣政策維持寬松基調(diào)，與財政政策、產(chǎn)業(yè)政策形成政策合力，預(yù)計全年降準(zhǔn)幅度約100BP，降息約30BP。

封面圖片來源：601988.SH)\中國人民銀行 加息 降息 降準(zhǔn) 央行 人民幣中間價 中國央行 人民銀行 金融支持 人民幣匯率 貨幣政策 在岸人民幣 人民幣貶值 人民幣升值（每經(jīng)記者 彭斐 攝